券商一周观点前瞻！分析师给出板块布局策略[23/07/24]

引言：在二季度市场震荡走弱的背景下，公募如何应对？随着基金二季报披露接近完成，市场普遍关注基金的调仓动向。公募基金仓位有何变动？各行业配置情况如何？港股配置如何？公募持仓风格有何线索？我们梳理出市场较为关注的关于基金一季报配置的五大看点，供投资者参考。

看点一：公募基金股票仓位再创新高

二季度主动偏股基金仓位回落1.31pct，但仍处于2004Q2以来第三高的水平。截至2023Q2，与一季度末相比，主动偏股基金仓位由85.36%回落至85.05%，但仍处于2004Q2以来97.3%的较高分位数水平。其中，普通股票型由90.71%下滑1.10pct至89.61%，偏股混合型由89.12%下滑1.28pct至87.84%，灵活配置型由78.44%下滑1.60pct至76.84%。

看点二：TMT超配比例分位数依然处于历史中等水平

2023年二季度公募围绕4条逻辑进行配置：1）对“数字经济”而言，公募的偏好“由软到硬”，偏硬件的通信（光模块）和电子（消费电子、半导体）仓位提升较多，偏软件的计算机（软件开发）的仓位出现回落；2）增持顺周期的制造板块，汽车、家电和机械仓位提升较多；3）定价消费复苏不及预期，减持必选的食品饮料和可选的出行链，；4）减持中上游材料和资源品，基础化工、有色金属、煤炭、建材和石油石化等仓位均有所回落。

从一级行业仓位变动来看，2023Q2主动偏股型基金加仓较多的行业是通信、电子、汽车、家用电器和机械设备，减仓较多的行业是食品饮料、交通运输、计算机、基础化工和有色金属。

剔除主题/行业基金后，公募仍然以加仓通信、电子、汽车、机械和军工为主，食品饮料仓位下滑幅度依然显著。对比全口径来看，剔除行业/主题基金后，公募对通信和电子的仓位提升更极致，汽车、机械、军工、交运等行业的仓位变动相差较小，但家电仓位提升幅度和食品饮料的减仓幅度收窄，计算机的减仓幅度更极致。

从二级行业仓位变动来看，2023Q2主动偏股型基金加仓较多的二级行业是通信设备、消费电子、化学制药、半导体和汽车零部件，减持较多的二级行业是白酒Ⅱ、医疗服务、光伏设备、软件开发和航空机场。

数字经济产业链中，2023Q2主动偏股型基金加仓较多的是上游—网络通信、上游—计算和下游—应用，减仓较多的是中游—软件服务和上游—芯片及存储。

从数字经济细分行业来看，2023Q2，主动偏股基金加仓前五的数字经济细分行业包括基站、服务器、光模块、计算机设备和智慧城市，减仓前五的细分行业包括，半导体分立器件、半导体设计、金融科技、半导体制造和区块链。

从一级行业超配比例来看，重仓行业中，电力设备和国防军工的超配比例分位数较高，食品饮料和医药生物处于历史较低水平，TMT的超配比例分位数则处于30-60%的中等区间。

看点三：中兴通讯和中际旭创新晋公募前十大重仓

2023Q2，主动偏股型基金加仓比例前5的个股分别是中兴通讯、中际旭创、恒瑞医药、工业富联和北方华创，减仓比例居前5的个股为山西汾酒、隆基股份、贵州茅台、泸州老窖和五粮液。

看点四：港股仓位小幅回落，北水大幅加仓能源和电讯

2023Q2，主动偏股基金的港股仓位有所回落。截至2023Q2，主动型基金持有港股的规模为1969.30亿元，较上季度末回落14.66%，港股仓位由9.91%小幅下降至9.17%。行业方面，公募持有港股能源、电讯和资讯科技行业的继续回升，医疗保健和非必需性消费仓位则显著回落。

看点五：公募基金持仓风格的三点变化

主动偏股型基金持仓集中度再度下行。行业视角下，主动偏股基金前3/5/10大重仓行业持仓占比较上一季度分别回落3.94pct、2.95pct、0.71pct。但个股视角下，主动偏股型基金持股市值前10/30/50/100的重仓股占全部重仓股持仓市值的比例较上一季度减少1.30pct、1.36pct、1.85pct和0.91pct。主动偏股基金持股集中度延续了下降。

公募基金持仓风格继续“市值下沉“。2023Q3主动偏股型基金加仓市值小于1000亿的个股。从基金覆盖数来看，基金对于中小市值个股的覆盖度继续上升。

与2023Q1相同，2023Q2公募加仓比例和基本面因子的相关性依然较低。尽管4月以来，企业年报、一季报和各项经济数据相继披露，但公募加仓比例和财务指标的相关性依然处于低位，无论是从ROE和业绩增速的绝对水平还是环比变化来看，其和加仓比例均没有出现较为明显的线性关系。

风险提示：本报告为历史数据分析报告，不构成对行业或个股的推荐和建议

1、总体配置：规模缩减，权益降仓。

基金资产与持股规模同步回落，流动市值占比降至近三年低位。二季度主动偏股型基金持股市值规模回落7.75%至39479.38亿元，同时基金资产总规模回落6.26%至47332.12亿元，流通市值占比由一季度的5.95%降至5.55%。权益配置比重高位回落，与去年年底水平相当。整体法视角下，主动偏股型基金权益仓位降低1.35%，达到83.41%；均值法视角下，主动偏股型基金权益仓位环比下行0.80%，达到79.80%。

2、主动偏股型基金二季度调仓五大看点：

看点1：权益仓位高位折返，基金权益配置向中枢收敛。二季度基金权益仓位自高位回落，整体法环比下降1.35%，但仍处95%左右的历史分位水平。此外，结合微观视角观测，此前对股票配置超90%的激进型偏股基金是主要的减仓群体，而在股票配置不足70%的基金产品中，权益仓位提升的产品数目占比仍居多数，各类基金产品的权益仓位向中枢收敛。

看点2：科技与制造获集中增持，消费与周期遭减持居多。二季度基金集中增持科技与制造业，通信行业的配置仓位与超配幅度均刷新历史峰值，其中通信设备是主要的加仓细分方向；同时电子、汽车、家电等行业也获显著增持。而前期持续重仓的白酒板块遭集中减持，配置水平已临近历史中枢；此外，交通运输、石油石化等行业也遭较多减持，其中尤以航空机场、炼化与贸易、物流等遭减持居多。

看点3：港股配置比重延续下行，但内部分歧已显现。二季度我们监控的主动偏股基金整体的港股配置仓位延续下行趋势，本季度再降0.7%，而落脚各类基金对比视角看，股票型基金的港股配置意愿已有所变化，港股配置比重较一季度末小幅回升了0.5%，表征各类基金对港股的配置意愿已显现一定分歧。

看点4：科创板“一枝独秀”，仓位再创新高。二季度基金板块配置明显向科创板倾斜，主板、创业板比重均有所回落。截止二季度末，科创板仓位已连续9个季度环比抬升，超配比重也在二季度迈上5%关口。

看点5：持股集中度整体回落，重仓股位次显著调整。二季度基金行业、个股持股集中度同步回落，主因重仓行业结构与重仓股位次均面临明显调整。其中行业配置明显由消费向TMT与制造业扩散，前20大重仓股也面临大幅调整，本季度共计7只重仓股遭遇更替，其中TMT的新增重仓标的占据四席。

风险提示：1、基金统计样本具有一定局限性；2、统计方法可能存在一定误差。

报告摘要：

本周A股全面调整，上证指数下跌2.16%，上证指数再度跌破3200点，市场处于“山腰处歇脚”。交易量上，本周全A日均成交量有所下降，周度日均成交量为7571亿。我们坚持认为：在人民币汇率波动受到高层重视+经济阶段性底预计将在三季度探明+一揽子政策预期的牵引下，大盘有望逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，迎来技术性反弹的概率是较大的，对应环境下TMT+消费的配置抓手会再次清晰。

随着基金二季报在本周披露完毕，我们发现机构仓位显著的特征是：TMT中的通信（光模块与运营商）和汽车智能化定价成为机构共识，电子半导体成为逆势增持的首要品种，对于电子半导体，我们反复强调有可能是下半年TMT行情的胜负手。具体而言，Q2泛新能源仓位由2023Q1的30.80%小幅提升至32.69%，以宁德时代为代表的锂电池（充分验证我们从产业浪潮类比提出的“寻找2016年之后的立讯精密”）和汽车智能化方向获得明显增仓。同时，TMT总仓位回升至25.30%（Q1为22.54%），Q2TMT和泛新能源的机构增仓实际对应消费领域中的白酒（－3.16pct）和出行链出现大幅减仓。进一步，我们根据2023Q1重仓消费、新能源、TMT基金的资金流向进行分析，发现共识在于通信（光模块与运营商）和汽车智能化定价。其中，消费类基金大幅减仓白酒加仓创新药、通信设备及运营商、空调以及汽车（智能驾驶相关）；新能源类基金更多加仓通信光模块、电子（主要为半导体设备相关）、汽车（智能驾驶相关）；此前重仓TMT资金从计算机流出，加仓通信光模块、机械、家电（空调）、汽车（智能驾驶相关） 。

对于近期消费的行情回暖，符合我们此前的预判，我们始终认为今年消费行情属于波段属性，并反复强调三季度是个重要窗口期。对于AI数字经济TMT，我们明确提出：以windTMT指数衡量6月下旬开始的TMT行情主跌浪结束，不一样的年内第三波TMT行情已经出现酝酿开启迹象。理由逻辑如下：1、目前可以判定A股定价环境从弱预期弱现实有望重回至强预期弱现实。2、今年A股TMT指数和纳斯达克指数高度同步，反映美股映射是主要逻辑，目前纳斯达克在降息预期下走高正在步入验证；3、如果7-9月微软和英伟达等美股AI龙头业绩释放可以作为第三波TMT行情加速冲顶信号，“年内高位大概率在Q3”或将得到验证。值得重点关注是下周微软将公布中报业绩。需要同步声明的是第三波TMT行情可能与前两波存在一些区别：1、短期出现更明显的催化则是快牛，不然第三波是慢牛的可能性更大，对应有基本面（预期）支撑的公司更容易获得市场认可；2、我们反复强调的：电子半导体或有可能是下半年TMT行情的胜负手。3、短期数据要素数字经济对应此前的相对定价洼地值得重视。

短期超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；消费（家具、食饮、白电）、新技术（智能驾驶、复合集流体、机器人）、电力（火电）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行；火热的“厄尔尼诺”现象（糖、白电、火电）。

风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。

核心结论：①2000年以来我国经历了六轮完整库存周期，平均时长约40个月，收入增速拐点领先库存拐点约半年。②本轮库存周期持续时间已超过均值，稳增长政策落地+价格周期性修复有望推动库存周期在Q2-Q3见底回升。③各行业库存位臵不同，中下游比上游更早进入补库，如中游机械设备、电子等，下游纺服、食饮等。

复盘：库存周期经验规律。企业收入是企业最直观感受市场需求情况的晴雨表，而库存周期启动往往由收入企稳触发，因此库存周期一般滞后于收入周期。此外，由于供应链间存在信息传导时滞，库存周期能够通过正反馈机制和乘数效应放大经济波动，增产补库以增加产业链其他环节的产品需求，从而放大经济复苏力度。我们通常用PMI产成品和工业企业产成品存货同比分别刻画企业收入和库存变化，来划分库存周期的四个阶段：被动去库存、主动补库存、被动补库存、主动去库存。回顾2000年以来我国完整的六轮库存周期，我国库存周期均值约40个月，库存底滞后收入拐点约半年。此外，历史上库存周期见底后均较快回升，不存在长期磨底的现象，即使在需求相对温和的13年，价格周期性的调整也能在供给端推动库存见底回升。

本轮库存周期走到哪了？本轮库存周期始于19/11，库存周期或补库周期持续时间较历史均值均已偏长。当前我国或已由主动去库切入被动去库阶段，按历史收入拐点领先库存拐点的规律来看，库存有望在Q2-Q3见底。此外，从库存的绝对增速和价格水平来看，当前库存和价格水平已处历史低位。稳增长政策推动需求复苏，叠加价格周期性修复，有望加快补库开启。从需求端视角看，Q2实际GDP增速为6.3%，较23Q1的4.5%有所增长，表明当前我国经济处在温和复苏中，下半年稳增长政策发力有望推动需求进一步回暖。从供给端视角看，当前我国PPI已运行至周期底部，部分上游资源品价格也已处在历史低位，伴随上游价格周期性修复或有望推动企业补库。

哪些行业有望率先复苏？工业企业不同行业去库存表现分化，当前上游行业整体工业企业盈利仍偏弱，库存去化仍需时日；多数中下游行业已在被动去库阶段，盈利已迎来持续改善，预计有望更快开启补库。分具体产业链位臵来看，多数上游行业仍在主动去化末期，从行业利润和高频数据的印证情况来看，仅化工行业中化学纤维、塑胶制品步入被动去库阶段。中游多数行业已处被动去库阶段，如机械设备行业中通用设备、专用设备、仪表仪器，以及电子制造等行业，从行业利润来看，当前多数中游设备制造、公用事业行业利润率均已明显回升。多数下游行业基本面边际改善，受益于当前我国消费基本面已在复苏中，纺服、食品饮料、汽车等行业有望率先复苏。结合行业利润增速看，需求的回暖使汽车制造、纺织服饰等部分行业已迎来基本面的修复。

风险提示：稳增长政策落地进度不及预期，国内经济修复不及预期。