再聊一支稳定增长的高成长股
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今天说说普门科技，是前几天一位读者朋友留言分享的一家公司，看了后觉得公司基本面还不错，值得写一写。
公司的主营产品包括两大部分，一是康复设备，二是体外诊断仪器和试剂，2020年营收为5.46亿，其中康复设备类业务营收为1.576亿，体外诊断类业务营收为3.883亿，且体外诊断业务的增速要远高于康复设备类业务。
公司营业收入从2016 年的1.74亿元增长到2020 年的5.53亿元，年复合增速达到了33.52%；归母净利润从2016 年的0.33亿元（不考虑股份支付0.23 亿元）增长至2020年的1.44亿元，复合增速达到44.53%，这个增速是典型的体外诊断行业公司的业绩增速。
公司的董事长刘先成曾任迈瑞医疗销售总监、常务副总裁、迈瑞医疗美国子公司总裁，除了董事长以外，公司多位核心成员也来自迈瑞。
2016年到2020年研发费用率分别为：22.6%、19.92%、20.62%、18.44%、18.66%，处于行业领先水平，下面是普门科技和其它几家医疗器械公司的研发费用率的对比。
由于公司的康复设备业务增速比较低，营收占比也比较小，所以本文就不分析这一块的业务了，下面重点分析一下公司在体外诊断领域的两个主要产品，一个是电化学发光分析仪，另一个是特定蛋白分析仪。
目前的化学发光技术平台主要有三种，即酶促化学发光平台，相关厂家包括强生、迈克生物、安图生物、西门子、迈瑞医疗；直接化学发光平台，相关厂家包括雅培、西门子、新产业；电化学发光平台，相关厂家包括罗氏、普门科技。罗氏占据了国内化学发光市场超过1/3 的份额，为绝对的龙头，在国外也同样是市占第一。
进口的化学发光产品是试剂和仪器一体化封闭系统，国内品牌要想挑战罗氏的垄断地位，一种是绕开罗氏的专利平台，其它化学发光企业采用的是这一策略；另一种是模仿行业龙头罗氏的技术，普门采用的是这一策略，在罗氏的专利到期后，公司于2017 年底推出了电化学发光产品，为国内首家，全球第二家。
公司的产品比罗氏具备更高的性价比，更能顺应医院控费趋势。以湖南省试剂耗材招标情况为例，其中，公司推出的和罗氏共有的15款检测试剂盒都有更低的拟挂网价。公司试剂盒中单项性价比最高为甲状旁腺素，价格比罗氏低77%。总体来看，15款试剂盒平均价格低于罗氏34%。
公司的首款电化学发光仪属于中小型仪器，目前主要用于急诊市场，累计已有42项检测项目，涵盖了甲状腺激素、炎症、心肌标记物、性激素、糖代谢、贫血、肝炎和胃炎等9 大方向，几乎全部能满足急诊科的需求；2020 年销量超过1000台，累计装机量已经超过了1500 台，其中约1/3 的装机是在三甲医院。
另一方面，公司也保持着高研发投入，正加大力度开发其他检测项目，以便于大型电化学发光仪将来的上市，以便能切入应用场景空间更大的检测科领域。
公司在IVD领域的另一个重要产品为全自动特定蛋白分析仪，2020年，公司的特定蛋白分析仪装机量增长了50%，装机 1500多台，目前国内市场累计装机超过7000 台。
公司的特定蛋白分析仪销量之所以能取得快速增长，是因为与希森美康（SYSMEX）的血常规分析仪进行了整合，形成了极具竞争力的检测流水线。希森美康已经在国内形成了完善的体外诊断市场营销服务体系，其血液细胞分析仪在国内市场位居第一，占有率超过50%。2016 年起，公司与希森美康进行战略合作，希森美康成为普门科技的国内市场独家分销商；2019年，公司又与希森美康进行了为期5年的续约，并扩大了合作范围，新增了合作设备型号和配套试剂。
另外值得关注的是，公司2020年海外收入取得了快速增长，同比增加了2 倍，达到0.79 亿，占到公司营收的14%，销售的产品80% 是IVD产品，主要以化学发光产品和糖化血红蛋白产品为主，目前主要是以ODM的方式销售，还没有推自己的品牌。
最后简单说说体外诊断这个行业的发展趋势，这个行业增长的动力来自于两个方面，一是医疗器械行业本身的增速要高于医药工业，二是进口替代。工信部提出2020 年、2025 年、2030年县级医院国产中高端医疗器械占有率分别达50%、70% 和 95%的产业发展目标。另一方面，政策对医保控费的改革，让医院方具有控费动力，从而选择性价比更高的国产IVD 产品。
行业本身的增长周期会长一些，而进口替代带来的的增长周期则要短一些，等替代完成时，增速就会降下来，所以我认为体外诊断的成长周期应该没有CRO和医疗服务行业那么长，再加上增速也没有CRO那么有爆发力，所以不能给过高的估值，我认为在PEG低于1.2时才有投资价值。
目前TTM PE 72倍，我认为合理估值在45-55倍之间。
来源：爱上西瓜说
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