核心结论
事件：公司公布2021年年报，2021年实现营收51.77亿元，同比+10.03%；实现归母净利润7.53亿元，同比-23.17%；实现扣非后归母净利润6.84亿元，同比-33.81%。其中Q4单季度实现营收13.12亿元，同比+12.86%，环比-1.65%；实现扣非后归母净利润1.02亿元，同比-66.37%，环比-37.04%。
多重利空交织拖累公司毛利率。2021年公司实现毛利率23.33%，同比减少10.47个百分点；实现净利率14.55%，同比减少6.29个百分点。年内公司毛、净利率逐季度下滑，主要受以下因素影响：1）原材料价格持续上涨。自2020Q3起轮胎主要原材料如天然胶、炭黑、帘子布等开始涨价，当前价格仍维持相对高位。2）2021年海运成本上升、集装箱周转紧张影响了公司的开工率及发货量，进而单胎折旧、人工等成本占比提升。
公司产销量保持增长，单胎营收提升。2021年公司轮胎产量共2244万条，同比+11.30%；销量共2124万条，同比+5.65%。2021下半年公司单胎营收251.5元，较2021H1及2020年均有一定提升。即使在海运费持续走高，海外用户成本增加进而购货积极性降低的背景下，公司产品价格中枢依然有所提升，体现了公司产品在海外市场的较强竞争力。
泰国二期已基本建成，西班牙工厂稳步推进。据公司披露，泰国工厂二期已基本建成，预计今年可大规模投产，将贡献重要业绩增量。同时公司正在加快推进西班牙工厂建设，项目建成后，有望成为中国轮胎企业在欧美发达国家的首家智慧轮胎工厂。我们预测至2025年公司总轮胎产能将超过4500万条，较当前2200万条的产能实现翻倍。
投资建议：多重利空交织下，公司体现了抵御周期波动的能力。静候周期反转和公司增量带来的业绩高增长。预计公司2022-2024年可实现归母净利润13.54/18.46/24.94亿元，对应当前PE分别为15.3x/11.3x/8.3x。维持“买入”评级。
风险提示：项目建设落后预期；关税壁垒政策变动；原材料价格剧烈波动等