公司公布半年报，业绩略逊预期：1）2021年H1实现营业收入671.28亿元，同比+36.47%，归母净利润100.74亿元，同比+17.16%，扣非归母93.77亿元，同比+18.01%，经营活动现金净流入97.88亿元，基本每股收益1.20元；2）2021年Q2实现营收338.0亿元，同比+5.89%，归母净利润45.36亿元，同比-28.56%。
1）公司上半年毛利率为28.14%，yoy-2.20pct，净利率15.34%，yoy-2.51pct；期间费用管控良好，销售/管理/财务/研发费用率分别为5.93%/1.90%/-0.21%/4.56%，同比分别+0.75pct/+0.07pct/-0.21pct/+1.12pct；2）Q2毛利率为26.48%，yoy-5.04pct，净利率13.75%，yoy-6.63pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为5.84%/1.84%/0.03%/4.84%，同比分别+0.82pct/+0.39pct/+0.99pct/+1.52pct。
从公司收入结构来看，①挖掘机械板块营收260.07亿，同比+39.46%，毛利率31.91%，同比-2.95pct；②混凝土机械板块营收177.0亿，同比+31.05%，毛利率26.96%，同比-1.98pct；③起重机械板块营收140.34亿，同比+48.86%，毛利率21.34%，同比+1.32pct；④桩工机械板块营收35.86亿，同比-4，41%，毛利率43.02%，同比-0.55pct；⑤路面机械板块营收18.01亿，同比+19.94%，毛利率29.76%，同比-3.02pct；⑥其他业务板块营收25.01亿，同比+90.66%，毛利率19.58%，同比-9.07pct。
毛利率——成本端不及预期影响毛利率水平：Q2毛利率同比下降5pct，环比下降3.35pct，主要原因我们认为有以下几点：1）原材料价格上涨：钢材价格上涨对毛利率造成部分影响；2）数字化工厂推进下规模化效应还未体现：灯塔工厂还在建设中，目前已实现11家工厂建成达产，规模化效应未得到充分体现；3）经销商补贴政策：行业销量淡季和下行期对代理商有补贴政策，对销售费用有部分影响。
风险把控——行业下滑期间加大风险控制把控：H1公司经营性现金流97.88亿元，同比+35.75%，剔除汽车金融约99亿元左右，处于良好水平。应收账款/营业收入约为39%，目前公司严守销售成交条件，逾期率处于历史低水平，资产质量较高，行业下滑期间仍然加大风险把控。
研发投入——“两新三化”投资未来：H1公司研发费用30.58亿元，同比+80.82%，研发占比4.5%，预计全年研发费用占比保持4.5%高位，研发预计将投向“两新三化”——新产品、新技术、电动化、智能化及国际化，推行“销售一代、开发一代、储备一代”的理念，通过加强研发提升产品竞争力。1）提升研发人员：通过不断培养电动化、数字化、国际化人才，加大研发人员的培养，目前公司拥有研发人员7000余名；2）开设相关研究院等专业研发机构，积极推进数字化与智能制造。
加强电动化+智能化+数字化战略：1）抢占电动化赛道：加快电动化产品开发，致力于打造高品质、低电耗、高体验的电动化产品，截止报告期末，公司布局智能换电技术，推动电池、电控和电驱的自主开发，公司已累计推出26款电动化产品，产品覆盖挖掘机、起重机、搅拌车、自卸车及路面机械；2）加大智能化布局：①开发智能作业解决方案、辅助驾驶解决方案、智慧座舱解决方案；发力预测性维护，C端互联，无人驾驶三大智能化领域；②开发封闭场景无人驾驶、开放道路智能驾驶辅助套件，配置三一AI+5G车联网云平台车平台，搭载智能语音辅助系统、360°环视功能，构建整车智能交互及行车安全系统；③打造全新一代5G远程无人操作智能挖掘机产品375IDS，标配业内领先、三一独创的IDS智能驱动系统。
加强国际化布局，海外份额持续突破：挖掘机市场份额快速提升，北美、印度、欧洲等主要市场挖掘机份额及销量均大幅提升，东南亚市场集体突破并持续快速增长，多个国家继续保持数一数二市场地位，目前混凝土机械全球市场份额超过50%，成为全球第一。
盈利预测：综合考虑工程机械下半年景气度、公司基本面情况，我们下调盈利预测，预计公司21-23年净利润分别为176亿（前值197亿）、207亿（前值234亿）、226亿（前值252亿），对应PE分别为13.2/11.2/10.3X，维持买入评级。
风险提示：基建投资不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动