三七互娱（002555）：期待买量投放回收，出海表现亮眼

        20年整体稳健增长；21Q1新品推广期投入产出错配下归母净利同降84%公司20年实现营收144.00亿元，同增8.86%；归母净利27.61亿元，同增30.56%，与业绩快报数据一致；扣非后归母净利23.92亿元，同增14.49%，20年每10股发放现金股利2元（含税）。21Q1营收38.18亿元，同降12.09%，前期高基数下自然回落；归母净利1.17亿元，同降83.98%，主因新品投入期高销售费用影响。考虑21Q1营收利润同比下滑，公司买量投放后续回收效果仍待验证，我们预计公司21-23年归母净利预测为30.50/36.95/41.91亿元，可比公司21年Wind一致预期PE 18X，给予公司18X PE，目标价24.84元，维持“增持”评级。

        多元化精品化研发转型推进，海外快速拓展，新品有望助力营收增长

        公司国内手游发行市场精细化运营优势凸显，手游业务2020年取得营收132.96亿元，同增10.9%，页游收入同降12.34%至10.8亿元。公司手游多元化布局成效显现，2020年以来《云上城之歌》《精灵盛典》《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》等产品表现良好；全球化战略布局提速效果显著，《Puzzle&Survival》《江山美人》等海外产品贡献显著增量，2020年公司海外市场营收同比增长104.34%达21.43亿元，占总营收比例同增6.95pct至14.88%。21Q1新品维持优秀表现，有望后续持续贡献收入增量。

        持续加码研发投入，21Q1高销售费用率影响短期归母净利

        20年公司毛利率及期间费用率整体维持稳健，20年毛利率同增1.22pct至87.79%，期间费用率同增0.88pct至67.15%；公司持续加大研发投入，20年研发费用率同增1.52pct至7.73%。21Q1因第三方代理游戏收入占比及分成规模提升，毛利率同降4.43pct至86.40%。21Q1公司销售费用率同比提升8.91pct，环比提升24.31pct至73.37%，主要因《荣耀大天使》《绝世仙王》《斗罗大陆：武魂觉醒》及海外《Puzzle&Survival》等产品处于推广期，公司持续增大流量投放，预期21Q2-Q4将逐步回收。

        多品类游戏储备丰富，期待买量投放逐步回收，维持“增持”评级

        2021年以来公司多款新品表现亮眼，前期投放有望于21Q2-Q4逐步回收。此外，公司储备产品丰富，涵盖MMORPG、SLG、卡牌等多元品类，布局全球市场，自研卡牌产品《斗罗大陆：魂师对决》有望Q2上线。考虑公司21Q1利润同比大幅回落，公司买量投放后续回收效果仍待验证，我们预计21-23年归母净利为30.50/36.95/41.91亿元（前值21-22年32.74/38.47亿元）。可比公司21年Wind一致预期平均PE 18X，给予公司2021年PE 18X，对应目标价24.84元（前值31.82元），维持“增持”评级。

        风险提示：新品上线进度及表现不及预期，买量市场竞争加剧。

以上内容节选自【华泰证券】已经发布的研究报告《三七互娱（002555）：期待买量投放回收，出海表现亮眼》及公开信息，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。