阿里巴巴-W（09988）：FY2025Q3财报点评：淘天和云业务均超预期表现，AI带来价值重估

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2025年2月20日公司公告FY2025Q3财报（对应自然年2024Q4），实现营业收入2,802亿元（YoY+8%，QoQ+18%）；经营利润412亿元（YoY+83%，QoQ+17%），经调整EBITDA621亿元（YoY+4%，QoQ+31%），净利润464亿元（YoY+333%，QoQ+7%），归母净利润489亿元（YoY+239%，QoQ+12%），Non-GAAP净利润511亿元（YoY+6%，QoQ+40%）。

我们的观点:

淘天GMV高质量增长，变现率同比改善。2024Q4淘天集团营业收入实现同比增长5%至1,361亿元，其中客户管理收入同比增长9%，线上GMV稳定增长，整体变现率同比改善；2024Q4版块经调整EBITA611亿元（yoy+2%），经调整EBITAMargin为45%。1）线上GMV稳健高质量增长，主要由于平台加大对用户增长的投入，且持续提升用户体验，带来新买家和订单量的同比强劲增长，以88VIP为标志的核心用户群体持续增加，截至2024Q4季度末会员规模已达4900万，数量持续同比双位数增长；2）Takerate同比改善明显，主要由于①平台自2024年9月1日起，开始基于确收GMV收取千六基础软件服务费，本季度反映出全季度影响；②AI驱动的全平台营销工具“全站推广”商家渗透率稳步提升，尤其中小商家从使用便捷性和市场营销效率的提升中获益。2024Q4公司财报电话会上，管理层指出淘宝内部有较多与AI结合的项目会逐渐推出，AI技术在加强消费者的互动和促进交易频率方面有较大提升，长期能持续提升淘宝的用户时长和用户价值，以实现中长期健康稳定电商市场份额目标。

国际业务保持高速增长，同时注重经营效率提升，长期盈利路径清晰。2024Q4阿里国际数字商业集团实现营业收入同比增长32%至378亿元，主要由于速卖通和Trendyol的收入增长驱动；2024Q4版块经调整EBITA-50亿元，经调整EBITAMargin为-13%，亏损同比增加主要由于AIDC在海外购物季期间投入环比扩大，并持续在特定欧洲市场和海湾地区投入获取用户，但速卖通Choice单位经济效益仍环比改善。2024Q4公司财报电话会上，管理层指出预期2026财年海外电商业务会实现单季度的整体盈利。

加大CAPEX投入，坚持“AI+云”一体化发展。2024Q4云智能集团营业收入实现同比增长13%至317亿元，公共云收入实现同比双位数增长，AI相关收入连续六个季度实现同比三位数增长；云业务的经调整EBITA同比增长33%至31亿元人民币，经调整EBITA利润率同比增长1.5个百分点至10%。未来三年公司将围绕AI战略核心，加大投入三大领域：①AI和云计算的基础设施建设，未来三年集团在云和AI的基础设施投入预计将超越过去十年的总和；②AI基础模型平台以及AI原生应用；③现有业务的AI转型升级。

持续加强股东回报。截至2024年12月31日止季度，阿里巴巴以总额13亿美元回购1.19亿股普通股（相当于1500万股美国存托股）；截至2024年12月31日止，阿里巴巴在董事会授权的股权回购计划下仍余207亿美元回购额度，有效期至2027年3月。

盈利预测和投资评级：考虑到云业务增长亮眼、国内电商业务商业化策略稳步推进以及其他非核心业务持续减亏，我们上修利润盈利预测，我们预计公司FY2025-2027财年营收分别为9,929/10,955/12,132亿元，归母净利润分别为1,393/1,656/1,833亿元，Non-GAAP归母净利润分别为1,566/1,893/2,101亿元，对应摊薄EPS为6.97/8.3/9.2元，对应P/E为18.5x/15.5x/14.0x，对应Non-GAAPP/E为15.6x/12.9x/11.7x；根据SOTP估值法，我们给予2026财年阿里巴巴合计目标市值29,246亿元，对应目标价154元人民币/165港元，维持“买入”评级。

风险提示：政策监管加剧风险；消费复苏不及预期；电商行业竞争加剧风险；云计算行业竞争加剧风险；AI技术投入不确定风险；组织调整效果不及预期风险。

以上内容节选自【国海证券】已经发布的研究报告《阿里巴巴-W（09988）：FY2025Q3财报点评：淘天和云业务均超预期表现，AI带来价值重估》及公开信息，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。