中金：联合解读政治局会议

中金研究

中共中央政治局4月30日召开会议，重点研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题。会议分析研究当前经济形势和经济工作。

政治局会议对经济和金融市场具体可能如何影响？请听中金公司总量以及行业为您联合解读。

宏观

乘势而上，提振信心

政治局会议决定7月召开三中全会，全面深化改革、推进中国式现代化。对于当前形势，会议肯定“积极因素”，也直面“诸多挑战”，强调宏观政策靠前发力有效落实，避免前紧后松。会议特别强调要加快发行特别国债和专项债，灵活运用降准降息，统筹化存量和优增量的住房政策。会议还指出要确保高风险省市既压降债务、又稳定发展，因地制宜发展新质生产力，壮大耐心资本[1]。总之，会议对市场关注的重点问题都有明确回应，这有利于继续改善市场信心。

本次政治局会议确定，二十届三中全会将于2024年7月召开，进一步全面深化改革、推进中国式现代化。十九届三中全会通过了《中共中央关于深化党和国家机构改革的决定》。二十大报告指出“新一轮党和国家机构改革全面完成，中国特色社会主义制度更加成熟更加定型”，但同时也指出“重点领域改革还有不少硬骨头要啃”，并明确涉及到改革的包括国资国企、公共服务、科技体制、金融、财政、农村土地制度等。去年底的中央经济工作会议明确提出的改革方向包括民营企业发展、国企改革、中小专精特新企业、破除地方保护和市场分割、财税体制改革、金融体制改革等。本次三中全会将进一步全面深化改革，推进中国式现代化，我们认为这有助于提升增长潜力。

对于当前经济形势，会议肯定经济运行中的“积极因素”，但也指出“诸多挑战”。年初以来经济动能边际改善，但需求整体不足的现象仍然比较明显，一季度GDP平减指数同比-1.1%，已经连续四个季度为负。从结构来看，外需改善态势比较明确，净出口贡献由负转正；假期消费表现比较好，制造业、基建支撑整体投资，而房地产持续偏弱。因此，会议一方面肯定了“经济实现良好开局”，认为“经济运行中积极因素增多，动能持续增强，社会预期改善，高质量发展扎实推进，呈现增长较快、结构优化、质效向好的特征”，另一方面也指出“经济持续回升向好仍面临诸多挑战”，包括“有效需求仍然不足，企业经营压力较大，重点领域风险隐患较多，国内大循环不够顺畅，外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升”。

财政政策方面，财政政策将加快落实。会议指出要“实施好积极的财政政策，要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，保持必要的财政支出强度，确保基层‘三保’按时足额支出”。今年3月财政支出节奏小幅放缓，专项债发行进度也低于去年同期，我们预计随着近期地方专项债项目完成审核，专项债发行进度或提速。去年结转至今年的增发国债项目于今年6月底前开工建设[2]，而超长期特别国债作为今年中央加杠杆的重要体现，其发行和使用将逐步提上议程。但考虑到地方上报项目审核需要时间，3季度或是观察特别国债效果的窗口期。

货币政策方面，未来降准降息都有空间。本次会议指出“要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具”，我们认为这说明利率和准备金率都有进一步调整的空间。其中准备金率调整的确定性更强，降准将为超长期国债的发行提供流动性。利率调整方面，我们认为短期内存款利率和LPR利率同步调降的可能性要大于调整公开市场操作利率的可能性。

房地产政策方面，强调“保交楼”、统筹化存量和优增量。今年以来，我们编制的房地产高频指数持续走弱，与非地产高频差距继续拉大。政治局会议一方面强调要压实地方政府、房企和金融机构责任，切实做好保交房。今年保交楼进入攻坚期，要把最后的“硬骨头”解决好[3]。另一方面，会议将由此前的“加快”转为“抓紧”构建房地产发展新模式，彰显其紧迫性。在方法上，强调要 “统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”。近期，郑州、福州、长沙、深圳、南京等多城市相继推出商品房“以旧换新”以释放改善性需求，据中指研究院监测，目前全国已有超过30个城市表态支持商品房“以旧换新”，主要有三种方式——中介帮卖旧房，三方收购旧房用作保租房，发放换新补贴等[4]。同时，今年来，苏州、长沙、成都等热点二线城市加入全面取消限购的行列[5]，一线城市也部分放松限购，“五限”放松或继续向纵深推进。

以设备更新和以旧换新为抓手扩大内需，并推动需求潜力释放。会议要求“落实好大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案”，近期中央和地方陆续出台以旧换新相关的政策，例如4月26日商务部等7部门联合发布《汽车以旧换新补贴实施细则》，明确了汽车以旧换新的补贴由央地财政总体按6：4比例共担。3月下旬以来，部分地方也推出购物节、消费展等活动，通过财政补贴推动消费品以旧换新。此外，会议还提出要“创造更多消费场景”、“推进以人为本的新型城镇化”，这将有助于释放需求潜力。

产业政策方面，强调因地制宜发展新质生产力，壮大耐心资本。在发展新质生产力的方向上，本次会议提出了发展新兴产业、未来产业、传统产业三个方向。2024年3月，习近平总书记在两会期间参加江苏代表团审议时强调，“发展新质生产力不是忽视、放弃传统产业，要防止一哄而上、泡沫化，也不要搞一种模式”[6]。我们认为，因地制宜发展新质生产力，对于促进创新更加务实，有利于提升创新活动的可持续性。在发展新质生产力的手段上，本次会议提出要“壮大耐心资本”，我们理解这可能更有利于在投资端对企业的长期支持。推进绿色转型是新发展理念的内容之一，本次会议强调了对可再生能源的消纳利用。我们认为，这将有助于“让新能源发得出供得上用得好”，在不同区域和不同时间实现供需实时平衡[7]。

策略

中央政治局会议定调积极 A股修复行情仍将延续

市场关注度较高的中共中央政治局于4月30日召开，本次会议分析研究当前经济形势和经济工作，整体定调较为积极，对此我们简评如下：

肯定经济回升向好同时强调“坚持乘势而上”，“避免前紧后松”。本次会议肯定了年初以来的经济工作，认为“经济运行中积极因素增多”，“社会预期改善”，同时指出仍存在的部分挑战，包括“有效需求仍然不足”、“企业经营压力较大”、“重点领域风险隐患”、“国内大循环不够顺畅”、“外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升”等。在政策部署上延续“积极的财政政策和稳健的货币政策”定调，并明确提及在财政端“及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，保持必要的财政支出强度”，货币端“灵活运用利率和存款准备金率等政策工具”，“加大对实体经济支持力度”。强调“做好宏观政策取向一致性评估”。

重点关注在房地产、资本市场领域表态。地产方面，本次会议强调“要结合房地产市场供求关系的新变化”，“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式”。在金融及资本市场领域，会议表态“积极发展风险投资，壮大耐心资本”的同时，强调“多措并举促进资本市场健康发展”。在市场较为关注的多项领域本次会议也做出针对性回应，如继续强调“落实好大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案”、“推进以人为本的新型城镇化”、“实施好政府和社会资本合作新机制”、“发展新质生产力”、“推进绿色低碳发展”、“突出就业优先导向”等等。风险方面除地产之外，也强调地方政府债务和推动中小金融机构改革化险。

确定三中全会召开时间及主要议程、长三角一体化也是本次会议的重要议程。在研究经济形势和工作同时，本次会议决定今年7月在北京召开中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议并确定主要议程，重点为“研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题”。同时在会议上也审议了《关于持续深入推进长三角一体化高质量发展若干政策措施的意见》等。

会议整体定调积极，A股市场修复行情有望延续。近期A股市场从窄幅震荡转为向上突破，北向资金虽有波动但近期转为流入，投资者风险偏好继续回升。今日公布的PMI显示国内基本面环境边际企稳，结合本次政治局会议较为积极的定调，我们认为预期最差的时点可能正在过去。目前A股整体估值不高，历史纵向及与全球主要市场的横向对比均具备较好投资吸引力，在此背景下我们认为2月以来的A股修复行情仍有望延续，市场机会大于风险。配置方面，近期投资者对地产链关注度有所抬升，结合本次会议对地产领域表述，相关板块后市仍有望有阶段性表现，需结合政策落实情况把握配置节奏；有科技进步预期驱动及新质生产力相关政策催化下的TMT领域中期仍有望有相对表现。

地产

消化存量与优化增量

2024年4月30日，中共中央政治局召开会议，提出“继续坚持因城施策，压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作，保障购房人合法权益。要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展”。[8]

会议在房地产供需两侧继续聚焦保交楼和因城施策。从需求端来看，近期成都、长沙、天津等地进一步优化楼市政策，我们统计目前32个超高/高能级城市中仅8城仍保留限购要求（其中仅北上深仍全市限购），4城首付比例仍较下限有调整空间，预计也可能伴随着市场环境变化而有所调整。从供给端来看，从早期的保交楼专项贷款到今年以来的“项目白名单”，政策端从多阶段入手解决和防范交楼风险；截至3月31日，各地向商业银行推送的“白名单”中，共有约两千个项目获得了银行授信，总额约五千亿元；其中，1247个项目已经获得贷款发放，总额为1554亿元。

会议首次提出统筹研究消化存量和优化增量，立足当下、着眼长远。根据我们估计，当前新房销售体量由于此前发展过程中积累的供求矛盾而阶段性低于潜在中枢，当此之际提出“消化存量和优化增量”既适应于当前市场发展现状，也有利于中长期房地产发展新模式的构建，即增加保障性租住房在总住房供给中的占比。此前央行启动的1000亿元保租房专项贷款支持计划近期陆续在青岛重庆等地落地，郑州、苏州等地同步试点推进住房“以旧换新”工作，即是“消化存量”（包括待售库存和存量住房）的初步案例；而在优化增量方面，住建部此前下发通知，要求各地科学编制2024年、2025年住房发展年度计划，“以人定房，以房定地、以房定钱”，也是“优化增量”的直观体现[9]。往前看，我们认为接下来须重点关注相关工作的统筹等级、落地方式、资金体量、融资成本、推进节奏，尤其关注其对新房和二手房销售量、价的影响。

关注地产板块配置价值。尽管目前行业基本面仍弱，政治局会议纲领性表态后，后续政策落地情况或将成为市场关注焦点，我们建议以回撤风险较低的均好型龙头为底仓票；兼顾高弹性标的博收益，考虑到一二线城市供求关系更有支撑、“消化存量”政策更易起效，推荐土储聚焦核心城市的标的。

风险提示：政策落地力度或进度不及预期；基本面修复不及预期增加主体风险。

银行

从银行角度，我们认为政治局会议主要释放以下信号：

消化存量住房。会议提到“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，我们认为金融进一步支持收购存量住房的相关政策值得期待，有利于创造增量融资需求，同时帮助房地产市场去库存，改善房企现金流，提高房企债务的资产质量。目前已出台的政策包括：2023年1月人民银行推出租赁住房贷款支持计划，在8个城市试点收购存量住房作为保障型租赁住房，人民银行采用“先贷后借”模式给予资金支持，额度1000亿元，截至3月末该计划已有20亿元资金支持落地；2024年1月，央行、金融监督管理总局发布《关于金融支持住房租赁市场发展的意见》，推出住房租赁团体购房贷款，用于支持一般企事业单位或住房租赁企业购买存量住房用作租赁住房，期限最长不超过30年，贷款额度不超过评估价值80%。后续值得期待上述贷款支持计划的进一步扩容。

继续支持保交楼。会议提到“压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作”，我们认为除了通过现有的城市房地产融资协调机制（“项目白名单”）支持资质较好、货值充足的项目之外，后续值得期待通过财政支持项目推进问题项目保交楼；保交楼推进有利于改善市场预期，改善银行开发贷和按揭贷款的资产质量。据媒体[10]，截至3月末，商业银行对协调机制推送的全部第一批“白名单”项目完成审查，对于符合要求的项目“应贷尽贷”，其中审批同意项目数量超过2100个，总金额超过5200亿元，其中1247个项目已获得贷款发放约1500亿元，进展较快。

继续降低融资成本。会议提到“灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，加大对实体经济支持力度，降低社会综合融资成本”，我们认为年内降准、降息仍有空间，但考虑到海外降息节奏可能推迟，国内政策利率和LPR降息时点可能慢于降准，当前政策重点在于通过整顿“手工补息”等行为降低银行负债成本，为后续货币政策宽松预留空间；我们预计，二级市场买卖国债也有望加入货币政策工具箱，配合超长期特别国债等财政政策发力。

综上所述，我们认为政治局会议关于消化存量住房、推进保交楼的相关表述有助于降低市场对资产质量的担忧。

风险提示：经济增长恢复不及预期，房地产和地方政府债务风险。

机械军工

近几年中国装备企业对出海战略的重视程度快速提升。对于大多数装备企业，第一阶段出海瞄准发展中国家市场，凭借产品性价比优势，中国企业在海外份额实现提升，包括工程机械、激光装备等。同时，一些行业的市场主要集中在欧美，凭借在新能源领域的产品技术优势和成本优势，中国企业也实现了份额突破，例如叉车、高空作业平台、锂电设备等。展望未来，我们持续看好中国高端装备出海，伴随在海外渠道和运营经验的积累，中国装备企业的出口收入还有较大提升空间。

国内方面，短期需求处于平稳状态。我们认为大规模设备替换政策有望对传统行业需求形成拉动，其兼顾产业升级、逆周期调节、民生需求三重导向。在存在替换需求的领域，政策加持有望催生替换需求的更快释放，如船舶、轨交、通用自动化、农机等。在民生领域，燃气表、消防设备、等民生设施具备政策施展空间，有望加速存量设施替换和改造。

风险提示：需求不及预期。

汽车

中央政治局召开会议，重点研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题。审议《关于持续深入推进长三角一体化高质量发展若干政策措施的意见》。其中，提及要因地制宜发展新质生产力，要扎实推进绿色低碳发展，积极扩大国内需求，落实好大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案，于汽车行业相关性较大。

自主新能源车型热度依旧，外资电动智能车型发力未减。北京车展全球首发117款车型。自主方面，比亚迪品牌新车型多点开花，旗下方程豹“全家桶”发布，腾势、王朝、海洋、仰望品牌均有亮点车型亮相。奇瑞、长安、长城均持续挖掘细分赛道畅销车型。消费电子品牌造车热度持续，鸿蒙智行享界S9关注度较高，小米SU7公布锁单量破7.5万辆。外资方面，高端电动车型加速推出，奔驰G580、保时捷纯电Macan首发；合资聚焦新能源主力车型，凯迪拉克IQ傲歌、大众ID.UNYX、宝马新款i4等发布。

细分蓝海市场持续挖掘，车企发力“1+N”产品布局。1）“1”指家用需求SUV和MPV仍为车企新车型主力，包括理想L6、零跑C16、哪吒L等增程家用SUV，极氪MIX、GL8 PHEV等MPV。2）车企针对个性化需求，挖掘“N”种细分蓝海车型，包括硬派越野（如深蓝G318、奇瑞iCAR V23、方程豹豹8等）、性能纯电跑车（如方程豹SUPER9等）和旗舰行政纯电轿车（如享界S9、仰望U7等）。3）高阶智驾和智能化下沉并行。华为公布ADS 3.0智驾方案，计划融合感知升级模型架构；小鹏发布AI天玑系统，并规划基于端到端模型完成感知模型升级和神经网络规控大模型上车。我们预计大疆等的高性价比智驾方案有望推动智驾下沉至10-20万元车型。

以旧换新补贴细则落地，新车周期共振全年市场。《汽车以旧换新补贴实施细则》发布刺激汽车需求端，短期来看，补贴细则落地有望利好持币代购需求释放，我们看好5-6月销量。政策主要补贴车型为国三及以下燃油车和6年车龄及以上的新能源车，报废并购买新车将获得7千至1万元的置换补贴。根据上牌量，补贴涉及存量汽车近1400万辆，若存量车主置换意愿较强叠加地方政府配套落地，我们预计有望拉动5%-10%全年销量规模。我们认为，随着智能化配置成本下探、补能技术进步和价格竞争增强，找寻细分蓝海市场开发“高性价比”车型将成为车企重点突破方向。

风险提示：价格竞争激烈超预期；补贴刺激效果不及预期。

家电

家电产业的增长驱动力来自于全球化、科技消费、产业跨界，但同时要求地产后周期对家电内销不能有过大的负面影响，否则内销下滑偏大会拖累行业成长。

虽然家电行业在过去几年兑现了“去地产化”的成长，但2021-2023年市场担忧地产后周期的负面影响，导致家电板块估值明显下跌。2023年末家电板块估值处于历史区间下部位置。得益于政府的一系列政策，投资者对内销稳定的信心提升，板块估值回归历史区间中间位置。

4月30日，中央政治局会议再次强调以旧换新和房地产保交楼的重要性，这正是有效控制地产后周期对家电负面影响程度的措施。1）尽管家电销售与地产的关联性在逐步减弱，但厨电、中央空调等品类依然后周期属性较强。我们认为保交楼政策的推进有望减弱新房装修的下滑影响。2）大家电已是生活必需品，更新需求已占主导。我们测算，2022年冰箱/洗衣机/空调/彩电/油烟机更新需求占比分别为70%/70%/50%/69%/35%。政府鼓励引导新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新，能够刺激家电更新需求，弥补新房装修需求下降的影响。

风险提示：地产周期下行风险；消费降级风险；成本上涨风险

来源：中金点睛