减肥药龙头业绩爆表，国内产业链公司梳理

事件：减肥双雄分别公布Q3业绩，GLP-1成绩一骑绝尘，在成为现象级产品的路上持续狂飙。

#诺和诺德 Q3营收83.38亿美元（+29%），司美格鲁肽Q3销售54.03亿美元（同比+46%，环比+8%），前三季共销售142.28亿美元，预计全年200亿美元目标轻松达到。

#礼来 Q3营收94.98亿美元（+37%），虽然业绩miss，但替尔泊肽数据极为耀眼，达到14.09亿美元，接近上半年总收入，前三季实现收入29.57亿美元，全年有望达到甚至超45亿美元（市场之前预期40亿美元），这仅是替尔泊肽首个完整年且在没有批准减肥适应症状态下的成绩；此外，替尔泊肽目前受制于明显的产能不足，否则成绩更加突出。

【10月减肥药机构路演纪要】

1、减肥药投资节奏：

11月上半月有3个催化：11.2礼来三季报、11月上旬信达生物玛仕度肽完整2期数据发布（248人）、11月到12月催化真空期，再往后是司美各种临床数据以及年报数据催化；现在减肥药也只是炒了第一波，后面还有很多波可以炒。

2、GLP-1药物对比

单靶点：司美注射、司美口服，未来主要打低端市场，此外还有NASH、心衰、肾病、老年痴呆、打呼噜的大病种在研，而且很可能都能成功；口服制剂难度很大，需要把多肽和SNAC很松散的结合在一起，制剂难度很大。

双靶点：替尔泊肽、玛仕度肽；最优解，减肥效果虽然不如3靶点，但是也差不多，3靶点还有心率失常风险，礼来的销售团队都想转到信达来，数据最好。

三靶点：三靶点有7%左右的心率失常风险，有人担忧是GCGR靶点的问题，所以有人担忧信达生物的药有这个风险，但信达的临床数据没看到这个风险。

口服小分子：礼来在研，效果一般，胃肠道副作用比较大。

从销售的角度看未来会是替尔泊肽、玛仕度肽、司美三分天下，其中司美做低端，后面专利快过期了，替尔泊肽中高端，玛仕度肽高端。

3、国内公司优劣势

信达生物：24年底上市，25年1月开始卖；减肥效果最好，不过玛仕度肽只有国内权益，给礼来的分成特别低；国外玛仕度肽还是礼来所有，年底启动三期；预计2027年总销售规模200亿元，其中玛仕度肽47亿，给20%利润，对应40亿，30倍估值看1200亿人民币。

恒瑞医药：第二快，估计25年底上市。

博瑞医药：第三快，估计比恒瑞晚几个月；现在市场担忧公司前面送药的行为得罪CDE，不给后续临床，但这事比较难证伪，二期要做1年，刚获得二期临床批件。

双鹭药业：8年前就启动了，所以可能是度拉糖肽的仿制，进度快，但效果可能一般。

甘李、通化：现在GLP-1太火了，标的估值都很高，不好找标的。

4、产业链

昊帆生物：确实给礼来和司美供货，但价值量不高，假设替尔泊肽卖500亿，可能给昊帆带来的收入不到5亿；但这种产业链的稀缺性是有的，加上前面没咋涨，最近表现比较好

金凯生科：SNAC确实是司美唯一供应商，但也就司美会开发多肽口服制剂

药明康德：礼来供应链

凯莱英：玛仕度肽CDMO，最近拿下来礼来口服小分子订单，后面还在谈替尔泊肽多肽订单，还有催化没落地

诺泰生物、圣诺都在谈订单，还没定下来；海翔也没有确定

瀚宇药业：有利拉订单，也还是不错的，确实有订单。

5、其他公司

海外现在已经开始出现因为GLP-1业绩受损的医疗耗材、器械公司了，比如手术机器人、人工关节、呼吸机（瑞思迈）、胰岛素（胰岛素病人切换到GLP-1上来），长逻辑受损

百济神州，三季报超预期，国内持平，海外炒

信达生物：三季报超预期，PD-1覆盖病种多，反腐受益

通化东宝、甘李都有受到GLP-1的影响，业绩受损

荣昌生物，三季报受反腐影响，纯销3亿，市场预期4亿，病种覆盖少；康方同荣昌类似

丽珠、健康元逻辑和艾丽斯类似，明年有增量大品种上市，业绩可能超预期，估值也比较便宜，业绩弹性虽然不大，但可以看20左右空间。

来源：调研纪要