亿纬锂能研究报告：动力电池放量在即，大铁锂LP560K助力储能

1、公司简介：领先的锂电池生产企业，业务多点开花

1.1、基本概况：锂原电池起家，步入动力电池快车道

亿纬锂能成立于 2001 年，并于 2003 年开始深度布局锂原电池业务并陆续实现锂 亚电池、锂锰电池量产，经过多年发展，公司已成为国内锂原电池龙头企业。 2010 年，公司开始布局消费锂离子电池业务，2015 年涉足动力电池业务，开始 技术追赶和产能建设，目前布局逐步完整，产能逐步释放。

1.2、股权结构：实控人为刘金成和骆锦红，股权结构稳定

截止 2023 年第一季度，公司控股股东为西藏亿纬控股有限公司，为亿纬锂能母 公司。刘金成、骆锦红夫妇各持有西藏亿纬 50%股权，同时分别持有亿纬锂能 3.79%、4.04%股份，直接和间接合计持有亿纬锂能 39.85%股份，为公司实际控 制人。其中，刘金成为公司创始人，同时任公司董事长。

1.3、财务状况：业绩高速增长，经营现金流充裕

锂离子电池业务占比持续扩大，营业收入稳步增长。公司主营业务主要有锂原电 池、消费锂离子产品以及动力储能产品。2019 年以来，公司锂离子电池产品占 比持续提升，由 70.49%上升至 2022 年的 93.79%，目前为公司业绩增长的核心 业务。2016-2022 年，公司营业收入由 23.4 亿元增长至 363.04 亿元，CAGR 为 57.93%。随着公司新工厂陆续投产，出货量增长较快。2023 年第一季度，公司 实现营业收入 111.86 亿元，同比增长 66.11%。

原材料价格上涨压制毛利率，利润增速有所放缓。受制于锂电池上游原材料价格 的持续上涨，公司锂电池毛利率持续两年下降，由 2020 年的 26.13%下降至 2022 年的 15.02%。归母净利润增速有所放缓，2022 年公司实现净利润 35.09 亿元， 同比增长 20.76%，相比 2021 年有所下降；2023Q1 公司归母净利润 11.40 亿元， 同比大幅增长 118.68%。

费用水平稳中有降，经营活动现金流充裕。公司费用控制能力较好，2020 年后 除管理费用外，各项费用率水平整体呈现下降趋势，2022 年公司销售费用率、 管理费用率、研发费用率以及财务费用率分别为 1.41%、3.99%、5.93%、0.40%， 较 2021 年分别-0.89pct、+0.60pct、-1.82pct、-0.38pct，其中管理费用率的提升主 要是由于公司按会计准则提取第三期股权激励费用所致。公司资金运营周转能力 持续提升，经营现金流稳定增长，2022 年实现经营活动现金净流入 28.60 亿元， 同比增长 53.53%。

2、动力电池：独资产线开始放量，大圆柱打造新型竞争力

2.1、三元软包持续稳定供应，独资产线增强业绩弹性

受益于 SKI 的合作，公司软包技术快速提高。2018 年 SKI 与亿纬锂能开展了合 作。公司通过与 SKI 合作三元软包进入动力市场，2019 年软包单体电芯的设计 能量密度达到 240Wh/kg+，2021 年达到了 300Wh/kg+，公司借此开拓了乘用车 市场。目前公司与 SKI 在惠州合资工厂具备产能 10GWh，盐城合资工厂产能拟 规划 27GWh，生产三元软包电池，主要供给国外客户戴姆勒、现代。

公司抓住合资机会进入市场，逐步积累优质客户。公司进入市场较晚，在竞争激 烈且头部集中度愈发加强的情况下，市场布局范围较小，2021 年之前主要集中 在客车及专用车，主要客户有南京金龙、东风汽车、三一汽车等。同时，公司也 积极开拓下游乘用车客户，凭借自主研发的三元方形、磷酸铁锂电池先后获得小 鹏、哪咤、广汽的订单。把握行业发展机遇，市场份额稳步提升。2023 年 1-3 月，公司实现国内装机量 1.17GWh，同比+216%。抛开淡季旺季的影响，从 22 年下半年开始公司所占市 场份额总体呈现上升趋势，公司动力电池布局成效渐显。

技术路线多元，优质产能稳定扩张。公司技术掌握全面，其中方形三元、软包三 元、大圆柱三元、方形铁锂等均有布局。根据公司产能规划，我们预计 23 年国 内产能达到 188GWh，较前一年翻倍增长。而从未来的新增产能规划来看，公司 更倾向于方形铁锂+大圆柱三元这两条路线，其中方形铁锂定位在中低端车型和 储能，能量密度更高的大圆柱定位在高端车型。

2023 年是独资产线放量元年，动力电池装机市场份额有望持续提升。根据工信 部公示的《道路机动车辆生产企业及产品公告》，广汽埃安 22 年 9 月申报了 3 款 Aion S 车型，配套电池均为磷酸铁锂电池，其中有 2 款配套电池均来自亿纬锂能。 此外，公司还在 22 年 7 月新增配套哪咤 S 三元方形。此次进入埃安、哪咤的供 应链，意味着公司铁锂、三元方形电池的技术品质得到越来越多主流车厂的认可。 以往公司动力电池业务主要依赖与 SKI 的合资工厂，2023 年开始以广汽、小鹏、 哪咤为代表的乘用车将开始发力，公司自有工厂开始放量，市场份额有望进一步 扩大。

新装车型放量已开始体现。根据 SNE 数据，公司 1-2 月全球累计装机量达 1.4GWh，同比+73.9%，累计市占率 1.8%，同比+0.4pct。此外，配套产线也在逐 步投放，3 月 17 日惠州亿纬三十、三十一工厂投产，设计产能 12.5GWh，可配套 18.4 万台纯电动乘用车。产线陆续投产将不断提升公司交付能力，助力市场 份额的扩大。

2.2、大圆柱产业化趋势明确，公司国内进展领先

结构创新是各电池厂商现阶段的突破重点。电池技术有两大突破方向，一是材料 体系的创新，二是结构的创新，更先进的电化学体系可以让活性物质具备更大的 能量，更精简的系统结构可帮助电池包发挥更大的效用。但以现有技术来看，未 来 8-10 年电化学体系都很难发生颠覆性改变，于是各大电池厂商都在结构上作 出改善，宁德时代推出了“麒麟电池”，特斯拉推出 4680 大圆柱电池。

车企跟进 4680，大圆柱有望成为主流。从车企端来看，4680 大圆柱电池的主要 推动者是特斯拉，早在 20 年9月的股东大会暨电池日活动现场发布了 4680 电池， 预计达到电池单 GWh 成本降低14%，单 GWh 投资降低 7%，里程提升 16%，并 且让将来的电池系统总体上实现标准化。之后，宝马也计划从 2025 年起率先在 “新世代”车型中使用大圆柱电芯。此外戴姆勒、通用汽车也纷纷宣布采用大圆 柱体系，未来大圆柱有望成为主流技术路线。

大圆柱电池在经济性、安全性和回收利用价值方面具有非常明显的优势。在降 本方面，4680 电芯体积变大，需要的电池单体数量下降，焊接配件相应减少， 提高电池成组效率，简化 BMS 管理难度；在性能方面，随着尺寸变大，电池组 中电池数量减少，金属外壳的占比降低，正负极活性材料的比例上升，能量密度 提高。此外，全极耳缩短电子路径，降低电池内阻，减小充放电过程中的损耗， 提升放电效率。

亿纬锂能聚焦大圆柱电池，技术积累领先，目前是国内率先掌握三元大圆柱电 池技术的公司。公司是国内最早从事圆柱电池研究开发并实现大规模产业化应用 的锂电池企业之一，公司的圆柱电池起源于锂原电池的生产制造，并逐步延伸至 18 系列、21 系列等消费类圆柱电池和 46 系列动力储能类圆柱电池。具备深厚的 技术研发、生产工艺、制程管理经验积累。从电池参数上看，亿纬锂能推出的 4680 电池容量为 26Ah，是现阶段 21700 电池 容量的 5 倍以上，是 18650 电池容量的 7 倍。根据客户的要求，公司还推出了 4695 尺寸的电芯，分为能量型（E）和功率型（P）。目前公司新一代大圆柱电池 （46950）已具有 350Wh/kg 的能量密度，制造效率提升 30%，制造成本降低 50%。

公司大圆柱量产进展国内领先。目前仅少数企业具备46系列大圆柱电池产业化能力，市场供求情况良好。公司已取得国内外多家知名客户的定点，主要客户即将完成产品整体验证，其他多家客户即将完成性能指标验证，过程验证预计于2023年至2024年陆续完成。公司的大圆柱电池中试线已交付几十万支电池，优率也得到有效提升，预计23年二季度开始交付。

2.3、积极布局上游，保障供应链安全

上游布局保障原材料供应，平抑利润波动。近年来公司开始加快布局上游材料产 业链，2021 年公司通过收购、设立合资公司形式布局锂矿、碳酸锂和氢氧化锂 项目，保证锂供应稳定。此外，公司还通过参股、合资等形式在镍钴资源、正极、 负极、隔膜、电解液、铜箔、铝箔等原材料细分领域进行投资，覆盖较为全面。 公司积极完善产业链布局，能够保障供应链整体稳定，降低原材料价格波动对公 司利润造成的影响。除了保障原材料供给外，公司对于子公司、合营联营企业的 投资使其能够享受合并公司带来的投资收益，形成公司重要利润来源。

3、储能电池：大铁锂LP560K发布，助力储能业务开拓

3.1、储能电池需求激增，成长空间广阔

全球能源结构低碳化转型持续进行。若要实现 1.5℃气候情景，到 2030 年，全球 可再生能源装机容量需要达到 10770GW，到 2050 年接近 27800GW，分别比 2020 年增加 4 倍和 10 倍，而储能能够灵活调节资源，是可再生能源电力系统的 重要辅助。其中，新型储能发展迅速，锂离子电池占据主导地位。截至 2021 年底，全球已 投运储能项目累计装机规模 209.4GW，同比增长 9%。其中新型储能累计装机规 模为 25.4GW ，同比增长 67.7%。在各类新型储能技术中，锂离子电池的累计装 机规模最大，占到 90%。主要由于锂电技术商用已经成熟，成本较低，所以成为 电厂配置储能的主要选择。

储能电池是动力电池厂商拓展经营的典型新兴赛道，具备空间大、增速高的特 征。根据 SNE Research，2022 年全球储能锂电池销量 122GWh，同比增长 175%。 海外市场，在各国政策支持下，电网调节、能源保障等需求也拉动储能市场快速 增长。不断完善的外部政策支持及旺盛的国内外市场需求为储能领域的蓬勃发展 奠定坚实基础。根据高工产业研究院预测，2025 年全球储能电池出货量将逼近 500GWh，到 2030 年，储能电池出货量有望达到 2300GWh，市场规模将超 3 万 亿。

国际电价提高以及政策补贴推动海外户储快速发展。俄乌冲突下，欧美主导的多 轮制裁引发石油、天然气和煤炭等大宗能源价格剧烈波动，导致欧洲下游电力价 格快速上涨。电价成本的提升使得海外居民通过峰谷价差套利的必要性显著提升， 同时，政府也针对储能系统提供投资税收抵免，降低储能项目的成本。在此背景 下，海外市场用户侧储能需求持续高增长。2022 年全球户储装机量高增，此后三年内有望持续维持较高增速。欧洲能源危 机的大背景下，户储需求迅速增长，美日澳等地储能优惠也开始逐步实施，如美 国针对配套可再生能源充电比例 75%以上的储能系统，按充电比例给予 30%的投资税抵免。GGII 统计数据显示，2022 年全球户用储能装机约为 25GWh，预计 到 2025 年，全球户储新增装机规模将达 100GWh。

全球储能行业处于快速发展阶段，国内储能企业发力抢占海内外市场份额。随 着国内高性价比磷酸铁锂电池的推广，部分国内二线电池企业发力储能业务，积 极拓展海内外市场，储能市场份额一度逼近甚至超越韩国 SDI 以及 LG。2022 年， 全球储能出货量 TOP9 中有 6 家中国企业，其中，宁德时代、比亚迪、亿纬锂能 份额位居前三，分别为 43.4%、11.5%、7.8%；亿纬锂能、瑞浦兰均、鹏辉能源 以及国轩高科储能出货量增速分别为 850%、436%、1060%、1000%，处于高增 长阶段。

公司储能市占率大幅提升，客户认可度高。公司 21 年储能电池出货量 1GWh， 市占率 2.3%，22 年出货 9.5GWh，市占率 7.8%，同比+5.5pct。公司市占率提升 幅度为所有企业之最，体现客户对公司产品的认可。近年来国内电池企业加速海 外市场拓展，在全球范围内抢占日韩对手企业份额，亿纬锂能表现亮眼。

3.2、产品矩阵丰富，大铁锂助力储能业务开拓

公司储能电池主要应用于动力储能、通信储能和家用储能。其中电力储能为 “智慧分布式储能”，参与构成智慧电网，改善电能质量；通信储能旨在提供基 站后备电池组、数据中心后备电池组等多应用场景完整的备电产品方案；家用储 能可以提供超长寿命的家用并离网系统，帮助用户最大化地实现了绿色能源的自 发自用。产品矩阵丰富，综合性能处于行业前列。目前公司在售的储能产品主要包括 90K、 100、280K 等型号电芯，EVE 系列通信电池 4850/48100/48200 以及 1200v、 1500v 液冷及风冷储能集成系统，基本能够覆盖电力储能、通信储能以及家用储 能等多场景电池需求。

560Ah 大容量储能电池发布，成本、生产效率、电池性能方面优势明显。2022 年 10 月 20 日，公司储能电池战略发布会召开，推出了全新一代储能电池 LF560K。基于 CTT（Cell to TWh）技术，在系统集成的应用中相较于 LF280K电池，使用 LF560K 电池可减少电芯数量 50%、简化 Pack 零部件数量 47%，提 升生产效率 30%；通过簇级别尺寸的优化，可提高集装箱电量 6.5%，实现电芯 及系统层级的成本双降。同时，560K 采用的 CTT 叠片技术实现了 0.2s/片的极 限叠片速率，电芯生产总良率可以增加 3%，单台叠片设备产能可到 1.3GWh， 生产效率大幅提升。

储能系统对于电池循环寿命要求较高，公司主推的 280K 电池在具备较大能量密 度的同时实现较高的循环次数，已为行业较好水平。最新发布的 560K 电池具备 12000 次以上循环寿命，同时具备 560Ah 的超大容量，单只电池可储存 1.792kWh 能量，产品性能极大优化。目前公司已在云南、青海等地建设专门的 560K 超级工厂，单线产能达 10GWh，整厂产能达 40GWh，预计 2024Q2 能够实 现全球交付。

3.3、在手订单充沛，产品认可度较高

持续中标国内大储项目，积极拓展海外市场。公司国内方面业务以大储为主，目 前在手订单客户主要有中国电力、南方电网、国家电网等。户储方面与子公司沃 太能源建立了深度合作，近年来持续向其供应电池电芯及相关零部件。公司还与 中国移动、华为等公司建立合作，开展通信储能方面业务。海外方面，公司深度 绑定储能系统集成商 Powin Energy，在北美市场持续发力。

产品获权威认证，供应关系稳定。储能电池产品差异化相对较小，但具备一定的 认证壁垒，尤其是海外市场对于产品安全性更为注重。公司产品目前获得国际 IEC、美国 UL2580、联合国 UN38.8 等安全认证，同时 LF280K 储能电芯已获得 UL9540A 测试报告，助力开拓国际储能市场，尤其是北美市场。通过多年的发 展，已经获得了众多国内外知名品牌的认可，与老客户如 Powin Energy、华为等 建立了较为稳定的供应关系，同时不断拓展海内外新客户。 持续布局储能电池产线，出货能力预计显著提升。今年来公司加快产能基地布局， 在湖北荆门、江苏启东、四川成都、云南曲靖、辽宁沈阳等地建设产能基地，总 产能超 270GWh。2022 年亿纬锂能储能出货量达 9.5GWh，仅次于宁德时代与比 亚迪，预计储能电池将持续放量，2023 年出货量有望达 30GWh。

3.4、碳酸锂价格下行，储能盈利有望进一步改善

23 年初至今，由于国补退坡叠加传统淡季，下游减产，延产业链向上传导，需 求持续不足；而供给端青海盐湖地区随着气温回暖，产量逐渐恢复。供需博弈后， 碳酸锂价格由需求主导。截止到 23 年 5 月 12 日，根据 CIAPS 数据，电池级碳 酸锂均价为 24.25 万元/吨，较 22 年均价 49.38 万元吨下滑 50.89%。作为锂电池的主要原材料，碳酸锂价格的下行带动了电池成本的下降。而动力储 能一般采取价格联动的方式，上游材料的降价会逐步从电芯厂传递到下游客户， 价格联动的周期为 2-3 个月。短期来看，公司将受益于价格传导的时间差，提升 产品毛利；长期来看，下游产品价格的下降有望刺激终端需求，带来销量的提升。

4、消费电子：深扎传统领域，动力储能的坚实基石

消费电池产品丰富，应用场景广泛。公司深耕消费电池行业数年，形成了丰富的 产品矩阵。锂原电池方面，公司主打锂亚电池与锂锰电池两类产品，能够运用于 智能表计、智能安防等各类智能电路场景。小型锂电池包括软包电池与豆式电池 两种，适配于各类电子产品、耳机等消费电子设备。消费类圆柱电池，满足电动 工具、智能家居、电动两轮车等设备的电力供应。

锂原电池收入稳步增长，高毛率贡献优质现金流。公司的锂原电池产品在行业中 处于领先地位，是下游多家主流客户的主要供应商，根据 LP Information 的统计 数据，公司锂原电池 2020 年销售规模全球第二。从毛利率来看，公司锂原电池 毛利率近三年均为 40%左右。锂原电池应用领域广泛，原有市场定期更换需求稳 步发展，物联网持续升温带来的新兴应用领域市场空间快速增长，全球锂原电池 消费量持续上升。公司将凭借已有的竞争优势持续受益于锂原电池的稳定增长， 为动力储能业务的产能扩张以及市场竞争保驾护航。

电动工具无绳化大势所趋，锂电为主要动力。无绳化电动工具由于其噪音小、使 用便捷等优势在全球范围内广泛使用，EVTank 发布的《中国电动工具行业发展 白皮书（2022 年）》指出，电动工具的无绳化比例在 2021 年已经达到 65%，同 时受各国政策规定影响，锂电电动工具目前已普遍替代镍镉类成为主流，2021 年锂电类电动工具在无绳电动工具中占比达 93.5%。根据 EVTank 的预测，2022 年全球电动工具出货量同比 2021 年下滑 12.6%，主要系海外疫情放开叠加消耗 21 年库存所致，但 2023 年将逐步恢复增长。

新国标有望推动电动两轮车锂电化加速，小圆柱电池需求进一步提升。新国标 电动车标准根据《电动自行车安全技术规范》(GB17761-2018)实施，要求装配完 整的电动自行车整车质量小于或等于 55kg，铅酸电池能量密度低、重量大，较 难满足新国标的需求，在此背景下锂电池优势明显。2022 年我国电动两轮车销 量 5904 万辆，锂电销量占比仅 19.49%，主要由于 2022 年锂电池价格涨价导致 的渗透率较低。长期在新国标政策的推动下，随着锂价恢复，二轮车锂电化比例 将进一步提高。

5、盈利预测

（1）锂原电池：原有市场定期更换需求稳步发展，毛利率近三年均为 40%左右。 我们预计 2023-2025 年实现营业收入 24.50、30.00、35.00 亿元，毛利率均为 40%。 （2）锂离子电池：公司消费电池稳定增长，动力业务开始放量，储能业务增长 迅速。随着公司未来新建产能的释放，以小圆柱为代表的消费电池产能将持续增 长，同时考虑到未来公司动力储能电池产能利用率的提升和原材料价格趋稳，我 们预计 2023-2025 年实现营业收入 684.90、1035.00、1576.00 亿元，考虑到市场 竞争加剧的影响，预计毛利率分别为 21.42%、20.10%、19.55%。 受益于动力产线的放量以及储能的高增长，公司营收水平和盈利能力持续提升。 我们预计公司 2023-2025 年合计实现营业收入 709.90、1065.50、1612.50 亿元， 归母净利润 54.91、80.54、121.98 亿元。

我们预计公司 2023-2025 年合计实现营业收入 709.90、1065.50、1612.50 亿元， 归母净利润 54.91、80.54、121.98 亿元。对应 5 月 16 日 PE 分别为 26.17、17.84、 11.78 倍。选取宁德时代、盛弘股份、比亚迪和派能科技作为可比公司，对应 2023/2024/2025 年平均 PE 为 27.00/19.45/14.67 倍。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】