康众医疗研究报告：以自主创新为基石，齿科工业构建第二增长曲线

（报告出品方/作者：光大证券，林小伟，张杰）

1、康众医疗：坚持自主创新，领先的X射线平板探测器企业

1.1、坚持自主创新，深耕X射线平板探测器行业

立足于影像设备行业上游，深耕数字化 X 射线平板探测器行业。康众医疗成立 于 2007 年，处于影像设备产业链上游，专业从事数字化 X 射线核心元器件— —平板探测器的研发、生产、销售和服务。公司坚持自主研发和独立创新，2021 年于科创板上市，已成为 X 射线平板探测器领域全球知名、国内领先的企业之一。 目前全球范围内具备一定生产规模的数字化 X 射线平板探测器生产企业不到二 十家；根据 IHS Markit 的数据统计，公司 2018 年在全球医疗及宠物医疗数字化 X 射线平板探测器市场的份额约 3.0%，位列全球第九、国内企业第二 。

专精医学影像核心部件研发，已上市产品应用广泛。康众医疗已上市多款数字化 X 射线平板探测器产品，产品应用从医疗普放逐渐延伸至乳腺、动态透视、放疗、 口腔三维成像、工业、安检、宠物医疗等领域，产品形式多、放射剂量低。目前 产品在推进进口产品国产替代的同时远销全球三十多个国家和地区，产品性能和 质量获得海内外客户高度认可。

1.2、股权结构较为稳定，实控人具备丰富业界经验

公司股权结构相对稳定。公司自成立起坚持自主创新发展，多次融资导致公司股 权分布相对分散，但总体结构保持相对稳定。公司实际控制人为 JIANQIANG LIU 和高鹏先生，截至 2022 年三季报，二人直接持股比例分别为 14.54%和 4.66%， 通过康诚企管和同驰投资间接控制公司 5.33%股份，实际控制人合计控制公司 24.53%股份。公司其他股东不存在受共同控制或存在一致行动关系，不谋求控 制权，公司实际控制人保持稳定。

子公司全产业链布局，加强供应链竞争能力。公司全资子公司苏州康捷主营 X 射 线平板探测器结构件的制造和销售、CI 负责 X 射线平板探测器相关产品的制造、 销售和服务，康众印度、康众日本负责区域平板探测器的销售和服务。另外公司 直接参股杭州沧澜和珠海睿影，主营业务分别为智能 X 射线影像系统的研发和 制造、X 光机系统及高压发生器的研发和制造；间接参股日本 Mikasa，主营业 务为 X 射线发生器的研发和制造。公司积极在平板探测器全产业链布局，力争提 升供应链的竞争力。

公司管理层技术和业界经验丰富。董事长兼总经理 JIANQIANG LIU 拥有加州理 工学院电子工程博士学位，曾任中国国家天文台太阳物理部助理研究员、美国通 用电器公司全球研发中心(纽约)高级工程师等技术性职务以及管理性职务，具备 专业的学术背景和丰富的研发经验；副总经理高鹏先生为计算机软件专业硕士， 曾从事医疗诊断系统影像设备的开发和销售，具备丰富的业界经验。公司管理层 在产品研发、公司管理上具备丰富的管理经验。

1.3、全球化布局稳步推进，研发力度持续增强

22 年公司业绩承压，看好公司长期发展。根据公司 2022 年业绩快报，2022 年 公司实现营业总收入 2.06 亿元和归母净利润-0.06 亿元，分别同比减少 40%和 107%。22 年收入下降主要系部分客户需求下降或滞缓、新产品导入不及预期等。 利润端大幅下降系多重原因：1）费用投入增长明显：持续加大研发投入、加速 研发项目落地转产能导致研发费用增长明显；全球化经营战略布局加强导致管理 费用增长；2）为应对市场环境变化，公司适当增加了部分原料库存；3）受客 户需求下调或滞缓、销售下降，公司审慎计提了存货跌价准备。随着公司产品结 构逐步完善，全球化战略布局稳步推进，我们看好公司长期发展。

研发投入持续加大，全球化经营战略布局稳步推进。2018-2021 年，公司总体毛 利率保持在 42%以上，净利率保持 20%以上。2022 年受客户需求下调或滞缓等 原因，公司销售规模减小，规模化效应减弱，22Q1-Q3 公司毛利率有所下滑； 2022 年前三季度公司研发费用和管理费用投入力度较大，净利率有所下滑。研 发费用从 2017 年的 0.13 亿增长至 2022Q1-Q3 的 0.33 亿，公司研发投入持续 增加。公司为促进全球化经营战略布局，22 年新设海外子公司和办事处，推动 海外投资项目落地，管理费用有所增加，22Q1-Q3 公司管理费用为 0.25 亿，同 比+43.5%。

2、X射线影像系统应用广泛，口腔、工业成为新的增长点

2.1、下游设备应用广泛，静态探测器仍为主流

X 射线平板探测器是 X 射线影像设备的核心部件之一。X 射线影像设备是利用 X 射线对物体的穿透、差别吸收、感光及荧光作用，将物体各部分的密度分布信息 投射到 X 射线采集和成像装置上，形成相应的影像，从而观察物体内部构造和 情况。X 射线影像设备的构造包括 X 射线发生装置、X 射线探测装置和机架等。 其中，X 射线探测装置承担 X 射线的检测、记录和成像功能，是影响 X 射线影 像设备成像质量和工作效率的核心部件之一。X 射线平板探测器属于 X 射线探测 装置，是 X 射线影像设备的核心部件。

X 射线影像设备应用广泛，医疗领域仍为主要应用。数字化 X 射线平板探测器可 用于探索人体及其他生命体或物体的内部构造并成像，在医疗和非医疗（含宠物 医疗，下同）领域均有广泛应用。在医疗领域，数字化 X 射线影像系统根据应用 场景的不同可分为普放数字化 X 射线影像系统（DR）、数字乳腺机（DM）、诊 断影像系统、放疗设备等；在非医疗领域，其主要可应用于工业无损探伤检测、 安检、宠物医疗诊断等。数字化 X 射线影像系统的应用仍以医疗领域为主，根据 Yole统计，2018年全球数字化X射线影像系统在医疗领域的应用占比达到76%。

静态平板探测器占据较大市场份额。根据平板探测器工作模式不同，数字化 X 射线平板探测器可分为静态和动态两类。静态平板探测器指单次 X 射线或由单次 X 射线组合的序列拍片下成像的平板探测器；动态平板探测器指脉冲式或连续 X 射线曝光拍片下成像的平板探测器。动态探测器能在透视的情况下动态观察被检 测物体的情况。根据 Yole 数据，2018 年全球静态数字化 X 线探测器的市场份额 约为 65%，预计至 2024 年该比例将仍稳定在 62%以上。

“TFT+碘化铯”间接转换平板探测器为目前市场主流产品。根据能量转换方式 不同，数字化 X 射线平板探测器可分为直接转换和间接转换。根据 HIS Markit 数据，2017 和 2018 年全球医疗和宠物医疗市场采用间接转换方式的平板探测 器出货量分别为 6.48 万台和 7.02 万台，占比分别为 91.49%和 91.47%，远超 直接转换方式平板探测器。其中，以 TFT/PD 作为传感器、以碘化铯作为闪烁体 为最主流的组合，2017 年占比 67.2%，预计 2023 年占比有望达到 77.9%。

2.2、平板探测器需求稳定增长，终端应用场景广阔

2.2.1、下游市场持续扩容，平板探测器需求快速增长

X 射线影像设备市场持续扩容、规模稳定增长，工业端增速远高于医学应用领域。 根据 IHS Markit 统计和预测，2017 年全球 X 射线医学影像设备市场规模为 98.25 亿美元，预计 2023 年将增长至约 123.67 亿美元，对应 2017-2023 年 CAGR 为 3.9%，市场持续稳定扩容；2017 年我国 X 射线医学影像设备市场规模为 12.61 亿美元，预计 2023 年将增长至约 18.14 亿美元，对应 2017-2023 年 CAGR 为 6.2%，高于全球市场增速。根据弗若斯特沙利文数据，2017 年我国 X 射线检测 设备（除医疗健康领域应用外）市场规模为 83.4 亿元，预计 2026 年有望增长 至 241.4 亿元，2017-2026 年 CAGR 为 12.5%，工业端市场规模增速远高于医 疗健康领域。

全球平板探测器需求保持稳定增长，我国成为第二大平板探测器市场。根据 IHS Markit 统计和预测，2017 年全球医疗和宠物医疗平板探测器出货量为 7.08 万 台，预计到 2023 年有望达 11.70 万台，2017-2023 年 CAGR 达 8.73%，需求量 稳定增长。其中我国 2017 年出货量达 1.52 万台，预计 2023 年达 2.85 万台， 2023 年我国平板探测器出货量占比有望达到 24.4%，成为仅次于美国的第二大 平板探测器市场。

2.2.2、市场竞争格局良好，进口替代仍有较大空间

平板探测器技术门槛较高，行业竞争格局良好。数字化 X 射线平板探测器行业 具有较高门槛，具有非晶硅 TFT/PD 的设计难度高、TFT/PD 的加工要求高、 高性能闪烁体的生产工艺难度大等特点，对企业的技术要求较高。平板探测器制 造企业数量有限，且主要集中在国外，行业集中度较高，2018 年全球平板探测 器企业市场规模 CR5 约为 64.2%，其中美国 Varex 和法国 Trixell 的全球市场份 额分别为 24.1%和 19.9%，占据较大市场份额。我国具备一定规模的平板探测 器企业为奕瑞科技和康众医疗，2018 年分别占全球市场的 8%和 3%，分别排全 球第三和第九。整体看，平板探测器全球市场竞争格局较好。

平板探测器国产化率稳步提升，进口替代仍有较大空间。根据康众医疗招股说明 书测算，我国平板探测器（医疗和宠物医疗领域）行业的国产化率从 2016 年的 28.67%提升至 2019 年的 34.68%，其中碘化铯平板探测器产品的国产化率在 2019 年已达 43.55%。平板探测器国产化率稳步提升，进口产品仍占据较大市 场份额，国产平板探测器实现进口替代仍有较大空间。

2.2.3、应用场景更加多元，新兴领域有望加速市场扩容

我们认为随着 X 射线影像设备类型丰富、终端应用场景更加广泛， X 射线影像 系统的总需求和销量会稳定增加，从而带动上游核心部件包括 X 射线平板探测 器需求的增加。 1）医疗端设备保有量有较大提升空间，下游应用丰富创造需求 医疗端 X 射线影像设备类型不断丰富。普放数字化 X 射线影像系统是最常见的、 功能相对单一的数字化 X 射线影像系统，随着下游技术发展，X 射线影像系统 类型不断丰富，DM 系统（乳腺检查）、C 型臂、数字减影血管造影系统（DSA）、 数字胃肠机（DRF）、放疗设备、口腔 X 射线设备等逐步推出，X 射线影像系统 由之前较为单一的普放系统逐步丰富起来。X 射线影像设备类型的丰富创造更多 终端的需求，从而增加了上游平板探测器的应用。

a)普放数字化X影像系统(DR) 普放DR由于适用范围广（可用于对各类人群进行骨骼、胸部拍片），是平 板探测器的主要应用领域之一，其对产品性能和技术含量要求较低。平板探测器行业逐步实现进口替代后，普放DR系统价格逐年下降，推动我国更多 医疗机构配备DR。

我国 DR 销售数量快速增长，但配置水平仍较不足，有望受益于因分层诊疗 政策所扩大的基层市场。根据奕瑞科技招股说明书数据，2014-2017 年我国 DR 市场销量从 6057 台增加到 10681 台，对应 CAGR 为 20.81%；同期保 有量从 14678 台增加到 44160 台，对应 CAGR 为 44.36%，我国 DR 销售和 配备数量快速增长。但是我国低级及基层医院 DR 配备水平仍较低，根据健 康资讯网统计数据，2018 年 200 床位以上公立医院 DR 产品保有量普遍不 足标准的 50%。我国近些年加强分级诊疗体系建设，基层医院 DR 配备有望 加强，带动 DR 销售数量和保有量增长，DR 发展前景广阔。

b)数字乳腺机（DM 系统） X 射线摄影是乳腺疾病最基本和首选的影像检查方法。DM 系统相比普放系 统在成像质量上效果更好，对致密的乳腺组织具有更高分辨率，且具有更低 辐射剂量，已成为发现和诊断乳腺癌的最有效影像诊断学方法之一。 我国乳腺筛查诊断率较低，有较大提升空间。根据国家卫健委发布的《乳腺 癌诊疗规范（2018 年版）》，40 岁至 69 岁的女性需每 1 至 2 年进行一次 乳腺 X 射线检查。根据柳叶刀肿瘤学 2014 年发表的中国乳腺癌调查数据， 我国仅有 5.2%的新发乳腺癌是通过定期 X 射线筛查发现，乳腺筛查诊 断率有较大提升空间。随着人们健康意识的提升，以及国家大力推进女性“两 癌筛查”活动等，乳腺筛查需求有望快速增长，推动 DM 系统放量。

c) 诊断影像系统（包括 C 型臂、DSA、DRF、口腔 CBCT 等） 口腔 CBCT 快速放量，带动平板探测器需求增长。CBCT 是齿科最重要、最 高端的设备，是牙齿种植、正畸、牙体牙髓和牙周疾病显示、颌骨和颞下颌 关节疾病诊疗的必备设备。我国口腔专科医院数量逐步增长，且口腔诊疗人 次数量快速增加，口腔治疗需求旺盛；随着口腔种植价格下降、正畸口腔托 槽集采推进，口腔种植、正畸渗透率有望提升，另外口腔保健意识的不断增 强等因素将进一步推动 CBCT 加速放量。根据奕瑞科技可转债发行募集说明 书数据，全球 CBCT 市场规模高速增长，预计 2023 年全球市场规模达 9.61 亿美元，2014-2023 年 CAGR 达 10%；2016 年我国口腔 CBCT 数量约 2000 台，市场渗透率仅 4%，2018 年渗透率增至 9.7%；根据灼识咨询数据，2020 年我国口腔医疗机构总数近 10 万家，口腔 CBCT 渗透率为 15.6%。未来 CBCT 的快速放量有望带动平板探测器销售增长。

其他设备（DSA 等）也具有较大市场潜力，国产化水平仍有较大提升空间。 根据中国医学装备协会数据，2017 年我国每百万人 DSA 拥有量为 3.1 台， 同年美国百万人 DSA 拥有量为 32.7 台，DSA 在国内仍具备较大市场潜力。 根据《中国医疗设备》杂志社行业数据调查，2021 年我国 DSA 国产率水平 不足 5%，进口产品占主导地位，国产品牌市场保有率有较大提升空间。医 疗设备国产替代趋势逐步加强，DSA、DRF 的配备量和国产化率有望逐步提 升，国产供应链有望受益发展。

d)放疗设备。平板探测器在放疗设备中起到治疗前的肿瘤定位作用，有望受益于放疗设备 需求配备的增长。根据弗若斯特沙利文数据，2019 年我国平均每百万人拥 有 2.7 台放疗设备，同期美国每百万人口拥有 14.4 台，对标发达国家我国 放疗设备缺口较大，未来随着放疗设备配置的增加，X 射线平板探测器有望 实现加速放量。

2）非医疗端需求快速提升，有望成为平板探测器新增长点。X 射线影像设备在非医疗端的应用范围不断扩充。X 射线影像设备应用在非医疗 领域近年快速发展，例如工业无损检测、安防检查、宠物医疗领域。数字化 X 射线影像系统由于具有成像质量高、曝光时间短等特点，已成为工业无损检测领 域的首选方式；全球及我国在基础建设投入不断加大，物流、贸易行业规模不断 扩大的同时对公共安全问题日益重视，平板探测器在安防领域的需求也不断增 长；我国宠物数量随着经济增长、社会观念变化等不断增加，宠物医疗需求也不 断扩大。根据 Yole 数据，2018 年全球平板探测器在应用于工业领域、安防检查、 宠物医疗的市场份额分别为 9%、13%、2%，预计至 2024 年分别增长至 11%、 17%、3%。

a)工业领域。电池检测业务已成为全球工业无损检测领域新的增长点。我国动力电池和储 能电池市场规模快速扩大：根据中国汽车动力电池产业联盟数据，2022 年我 国动力电池新增装机量为 294.6GWh，2017-2022 年 CAGR 为 52%；根据弗 若斯特沙利文数据，2022 年我国储能电池新增装机量为 6.5GWh， 2017-2022 年 CAGR 为 85%。出于安全性、使用寿命等因素考虑，电池生产 完成后需要专业检测达标后才能出厂。动力电池和储能电池出货量的增加会 带动工业无损检测业务需求的增加，进而带动 X 射线平板探测器需求量进一 步增长。电池检测业务已经成为全球工业无损检测的新增长点，有望带动 X 射线平板探测器快速放量。

另外随着集成电路产业快速发展，集成电路 X 射线检测设备的需求有望得到 增长。X 射线检测设备在工业领域的无损检测市场空间广阔。 b)安防领域。基础设施投入加强，检测设备需求增加。全球对基础设施投入不断加大、物 流和贸易规模不断增长。根据《国家综合立体交通网规划纲要》，到 2035 年我国民航机场数量要达到 400 个；根据各省市通用机场建设规划目标， 2030 年我国通用机场数量要达到 2000 个，国内航空基础设施不断加强。随着政府部门对公共安全问题重视程度日益提升，安防检查需求将不断增长， 平板探测器在安防检查领域市场前景广阔。

c) 宠物医疗。宠物数量不断上升，宠物医院的设备配备仍存在较大空间。根据 Euromoitor 数据和中商产业研究院测算，我国宠物数量将从 2016 年 1.3 亿只增长至 2022 年 2.2 亿只，宠物数量不断提升将带动宠物医疗需求增加。而根据西 门子医疗数据，我国宠物医院数量超过 2 万家，其中仅有约 1/3 的医院配备 有动物 DR，宠物医院动物医疗 X 射线影像系统配备仍有较大提升空间。受 益于宠物医院数量增加和宠物医院 X 射线影像系统容量的提升空间，宠物医 疗平板探测器市场空间有望不断扩大。

2.3、政策支持基层医疗设施配备，自主可控加强硬科技发展

加强基层医疗设施配备，提高基层医疗服务能力。基层医疗机构基本 X 射线影 像系统配置和更新有望带动平板探测器需求增长。2015 年以来，为响应分级诊 疗政策，加强基层医疗机构医疗能力，国家颁布多项政策支持基层医疗机构的医 疗设施配备，其中多项文件提到要加强 DR 等影像设备的配置和更新，提高基层 医学影像服务能力，X 射线平板探测器需求有望快速增长。

国家推出系列政策支持国产核心部件发展，坚持自主可控道路。为了提高医疗器 械核心技术、核心部件的自主可控能力，国家颁布了多项政策，明确指出 X 射线 影像设备领域重点开发数字化探测器、超导磁体、高热容量 X 射线管等关键部 件，重点开发低剂量 X 射线成像、新型 CT 等产品等要求和指导。国家鼓励重 点突破核心技术，坚持自主可控道路。X 射线平板探测器作为 X 射线影像系统的 核心部件之一，有望受益于国家政策加快技术迭代、实现进口替代。

2.4、市场稳定扩容，成长空间可期

平板探测器市场稳定扩容，预计 2024 年全球市场达 28 亿美元，宠物医疗、工 业、安检需求保持较高增速。根据 Yole 预测，全球 X 射线平板探测器 2024 年有望达到 27.74 亿美元，2018-2024 年 CAGR 为 5.9%，平板探测器市场稳定扩 容。医疗市场相对成熟，保持稳定扩容，2018-2024 年 CAGR 为 4.5%；宠物医 疗、工业、安检的市场规模 2018-2024 年 CAGR 分别为 9.6%、9.1%、10.2%， 远高于行业整体增速。根据 Yole 预测，2024 年，宠物医疗、工业、安检在全球 平板探测器的市场份额有所提升，分别较 2018 年增加 1、2、4pct。

3、坚持自主创新战略，打造全球化网络

3.1、以自主创新为基石，加强产品矩阵搭建

3.1.1、坚持技术自主创新，打造协同创新体系

重视核心能力，掌握多项关键技术。公司拥有数字化 X 射线平板探测器相关的 核心技术和工艺，自主研发的专利和非专利技术覆盖数字化 X 射线平板探测器设 计、生产、组装、测试等关键阶段。公司拥有一支在数字化 X 射线平板探测器 的集成设计方面具备丰富经验的研发团队，掌握了非晶硅 TFT/PD 的设计和制 造、碘化铯的蒸镀和封装等关键技术，具备较强的自主研发、设计、创新能力， 在数字化 X 射线平板探测器的新技术和新应用，如非常规平板探测器的制造和集 成术、MOTFT 技术、人工智能技术、双能成像技术等领域进行了研发布局。

坚持自主创新，强化产品性能，推动行业发展。康众医疗自成立来以自主创新为 基石，已掌握碘化铯直接生长技术、自动曝光控制功能(DAEC)技术、全视野 AED 技术，可提高平板探测器的稳定性、减少射线剂量使用等特点，实现产品性能的 升级和优化。公司坚持所有产品采用碘化铯直接生长技术，为国内同行业中率先 全面使用碘化铯直接生长技术的企业，引领了我国平板探测器行业的技术升级。 全视野自动曝光控制技术可彻底取代电离室、减小 X 射线剂量损耗，并降低数字 化 X 射线影像系统生产成本，为相关行业发展起到技术促进的关键作用。

传感器四大技术实现全面布局。公司 2010 年率先研发出非晶硅平板探测器样机， 公司近年加大技术研发投入，分别在 2020 年推出柔性平板探测器、2021 年推 出 IGZO、CMOS 系列产品，对标奕瑞科技，公司在技术层面已实现传感器四大 技术的全面布局。捕捉市场机遇，布局远期研发。公司审慎判断市场发展方向，针对性开展研发工 作，在未来具有较大潜力领域提前进行布局。公司加强现有产品升级的研发设计、 布局先进 X 射线源技术和产品设计等，一系列布局有利于进一步增强公司的创新 优势，保持现有业务稳定，同时向其他零部件领域推进，提升公司竞争力。

全球战略化布局，打造协同创新体系。公司分别在中国、日本、美国、印度设立 平板探测器研发中心、球管技术研发中心、关键模块技术中心和大数据技术研发 中心。通过境外设立研发中心，实现全球化战略布局，充分利用各地区人才优势、 产业链优势和市场优势，和国内平板探测器研发中心形成差异化、高效率的境内 外协同创新体系，专注平板探测器、球管等高附加值核心部件的创新。

3.1.2、产品矩阵较为完善，新产品不断推出

公司产品矩阵较为完善，实现主要应用领域全覆盖。平板探测器型号数量不断增 加，产品类型从普放静态到乳腺、动态、口腔、工业安检、宠物医疗不断拓展； 22 年上半年，公司在新能源电池检测、电子检测(含 SMT、PCB、FPC、芯片等) 领域推出全新的产品并稳步推进，公司产品系列实现主要应用领域全覆盖。部分产品比肩行业龙头，设计能力追赶国际领先水平。通过公司部分产品公开数 据对比，公司产品部分指标例如像素尺寸、帧率、量子探测率（DQE）、调制传 递函数（MTF）等逐步追上国内和国外竞品。以像素间距为例，公司产品像素间距范围分布在77m至400m间，行业巨头 Varex 各型号产品像素间距分布在74.8m至400m间，公司已具备多种像素间距的设计和开发能力，向行业龙 头逐步看齐。

新产品持续丰富，向产品组合、一体化服务方案发展。基于临床或终端应用需求， 公司产品类型持续丰富。公司已推出三代平板探测器、头影测量平板探测器、数 字口内传感器、智能束光器等产品，满足终端需求。公司从单一的平板探测器向 产品组合发展，并提出一体化系统解决服务方案理念。公司紧密跟踪行业发展态 势并快速响应，新产品的相继推出有望抓住市场需求，稳固并逐步扩大产品市场 份额。

在研产品丰富，管线准备充足，推动稳定增长。公司在研产品管线充足，为产品 更新迭代奠定基础，推动行业产品的更新升级。公司目前有 10 多个在研项目， 应用场景广泛，是对目前已有产品的技术升级或补充，均为国内领先水平。其中， 新能源电池检测和电子检测的两款新产品陆续交付客户开展全面集成测试； CMOS 传感器口腔系列新产品、IGZO 传感器系列新产品等有望于年内陆续实现 量产或应用销售；智能束光器、一体化系统解决方案、光子计数器等前瞻性技术 研发亦处于正常开发推动进程。在研项目稳步推进，有望维持公司稳定增长动力。

3.2、深入挖掘下游客户，逐步建立全球销售网络

3.2.1、积极拓展下游客户，主要客户保持稳定

产品质量性能领先，获得下游厂商信赖。公司依靠产品的优异性能和高稳定性与 下游行业的国内领先客户积极开展合作，为客户提供了更多高标准、高性能的平 板探测器产品选择。万东医疗、普爱医疗、深圳安科、新华医疗等国内数字化 X 射线影像系统行业内的领先厂商均与公司保持良好合作，公司为其提供优质的平 板探测器助其产品入选《优秀国产医疗设备遴选品目录》。 加大市场开拓力度，积极与下游建立合作关系。

国内市场公司逐渐与数字化 X 射线影像系统行业内的主要客户建立了合作关系，和各细分领域内的主要厂商开 展了业务合作。公司已成为万东医疗等国内主要 X 射线影像系统厂商乳腺平板探 测器重要供应商；在动态平板探测器上，公司已和超过 20 家客户建立了合作关 系。公司多个下游客户销售量在国内市场具备较高市场占有率，国内 DR 市场前 五大厂商中有 4 家为康众医疗的客户，C 型臂市场第一大客户普爱医疗也为公司 客户。公司积极和下游客户建立了良好的合作关系，预计未来销售规模会进一步 增加。

产品质量优异+服务体系完善助力稳定公司主要客户。平板探测器为 X 射线影像 系统核心部件之一，其决定整个影像系统的成像质量。客户对平板探测器的质量 要求较高，通常需要较长时间的调试、检验等才能达到客户标准，故下游客户要 求产品质量上乘、服务体系完善。公司拥有专业的售前售后服务体系，售前服务 团队可积极为客户提供现场试验、演示、测试等服务；售后团队可随时为客户提 供技术指导和支持，提供及时的质量检测和退换货服务。公司产品的质量和性能 获得客户认可，加上优质完善的售前和售后服务，增强了公司客户的粘性，培养 了良好的客户口碑，增强了公司产品的竞争力。2018-2020H1 公司国内前五大 主要客户保持较为稳定，公司产品质量和服务得到客户认可。

3.2.2、加强销售网络建设，积极参与国际竞争

积极走出国门，参与全球竞争。公司医疗领域部分产品性能已经达到或超过国外 领先厂商水平，工业领域开发了一系列性能优异且高度符合客户需求的产品，竞 争力不断增长。公司已走出国门，参与国际竞争，与部分在所在国家和地区具有 一定知名度的影像系统公司开展了业务合作。公司海外收入占比总体较为稳定， 2017-2022H1 公司在境外市场实现的收入为0.92/0.97/1.13/1.45/1.79/0.47 亿 元，分别占总收入比例分别为 46.4%/45.4%/48.1%/42.7%/52.3%/46.4%。公 司产品走出国门在全球市场上和国际巨头竞争，未来公司产品有望凭借价格和技 术优势进一步扩大市场规模。

逐步建立全球销售网络，增强海外市场业务拓展。海外业务已经成为公司重要的 收入来源，目前公司产品远销海外 30 个国家和地区。公司已建立起较为完善的 销售体系，根据产品销售情况分区域进行客户覆盖，已在海外市场例如美国、印 度已设置了销售服务中心，营销团队和客户服务团队仍在不断扩充。公司 21 年、 22Q1-Q3 销售费用分别为 2138、1705 万元，同比增长 14.09%/14.38%，销售 费用投入明显有加大趋势；公司 22 年前三季度管理费用为 2482 万元，同比增 长 43.50%，管理费用大幅增长。22 年前三季度销售及管理费用较快增长，表明 公司设立全球销售网络的信心和行动。全球销售网络建设有利于公司海外业务拓 展，积极融入全球竞争。

3.3、成本管控能力逐步增强，扩大产能应对需求增长

成本管控能力逐步增强。公司积极采取控制成本措施，近些年原材料采购成本呈 现整体下降趋势。公司通过引入新的 TFT/PD 供应商实现优化合格供应商名录， 进一步降低 TFT/PD 采购成本，确保原材料端的成本管控。

平板探测器产量逐步扩大，产销率维持较高水平，销售数量不断增长。公司平板 探测器产量从 2017 年 2974 台增长至 2021 年 7142 台，对应 CAGR 为 24.5%； 同期公司平板探测器销量不断增长，从 2017 年销售 2771 台到 2021 年销售6934 台，对应 CAGR 为 25.8%，保持快速增长。2018 年以来，公司平板探测器产销 率一直维持在 95%以上，保持较高水平，下游客户需求增长带动公司产销快速提高。2020年受新冠疫情扰动，公司销售基数较高，21年公司销量增速有所放 缓。公司积极拓展工业端领域应用，有望带来新增长点。

扩大产能应对市场需求，提升市场竞争力。公司平板探测器产能从 2017 年的 3618 台/年到 2020 年的 6006 台/年，通过技术改造实现产能大幅增长。随着市 场需求的不断增加，公司平板探测器产能利用率在 2020 年超过 100%，略超负 荷。公司 IPO 募集资金部分用于扩充产能建设，平板探测器生产基地建成后， 有望每年新增 1.3 万台平板探测器产能，进一步巩固并增强其行业地位。

3.4、对标奕瑞，齿科、工业有望实现较快增长

公司加速不同类型产品推出，完善产品结构，加强技术升级，有望迎来新业绩增量。公司从普放产品开始，2015年推出首款工业/安检产品，是国内首批推出国产工业/安检用平板探测器的厂家之一；2016年研发出首台基于77m像素设计和存储电容结构的乳腺平板探测器；2017年公司研发出可用于数字胃肠机的首台动态平板探测器，实现了动态产品的突破。公司产品不断推出新类型产品，对标奕瑞科技，争取产品多样化满足客户不同需求。技术上，公司在传感器材料技术路线上紧跟奕瑞科技，已经实现四大系列技术的全覆盖。随着公司产品的不断更新、技术升级等，有望满足更多客户需求，实现加速发展，扩大市场份额。

奕瑞科技 20-22 年整体收入增速分别为 44%/51%/30%，主要受益于公司齿科 和工业端产品快速增长。 齿科：奕瑞科技于 2018 年成功研发齿科产品，2020 年齿科产品正式投入量产， 并成功打开国内市场，客户包括菲森科技等；2021 年奕瑞科技齿科产品和菲森 合作进一步加强，并成功拓展美亚光电、朗视、博恩登特、啄木鸟等公司，齿科 产品销售突破 2 亿元，2022 年突破 3.8 亿元，保持较快速度增长。 工业：奕瑞科技于 2017 年开始布局工业、安防等领域产品，下游主要应用是焊 接、电子、铸件、安检等，2020 年工业产品实现收入 0.6 亿元；2021 年奕瑞科 技推出动力电池平板探测器切入新能源领域，获得宁德时代订单，2021、2022 年工业产品收入突破 1.5、2.3 亿元。

整体看，我国齿科 CBCT 渗透率仍较低，2020 年约 15.6%，随着口腔诊疗的不 断重视和加强，CBCT 需求有望加速放量；工业端受电池检测和集成电路及电子 制造检测业务需求增加，工业端需求有望迎来较大增量。从奕瑞科技 2022 年年 报来看，口腔业务和工业业务为奕瑞科技业绩贡献较大增量。

公司口腔、工业端产品型号逐步完善，有望满足客户需求、实现加速发展。康众 医疗 2021 年发布口腔系列产品，公司为口腔影像提供CBCT、全景、头影侧位 整体解决方案，目前已拥有包括CBCT及全景应用（240RF、560RF、750IF）、 头影测量（750L、2301）及数字口内传感器，对标奕瑞已实现口腔产品的全覆 盖。2022 年在新能源电池检测、电子检测（含SMT、PCB、FPC、芯片等）领域推出全新产品，补足了之前在相关领域产品的不足。工业端应用产品已陆续交付客户开展全面集成测试，努力拓展客户覆盖范围。公司在产品结构上的不断完善有望在未来满足不同客户需求，受益于行业高增长需求，公司齿科和工业产品有望加速放量，未来公司齿科和工业产品销售可期，看好其对公司整体业务增量 贡献。

4、盈利预测

核心产品收入假设：普放系列：普放产品为公司传统产品，2020 年疫情带动市场销量提速，21 年 销量增速略有放缓，22 年因部分客户需求下降或滞缓导致销量同比下滑。 随着产品结构逐步改善、新产品新技术加快推进，公司产品能更好满足市 场客户需求；随着外部干扰因素减弱，医疗服务诊疗需求恢复正常增长， 医院端收入逐步恢复正常，医院现金流逐步改善后有望加强普放产品配备， 带动普放 X 射线探测器需求增长；公司加强国内及海外销售能力，23 年公 司订单有望逐步修复并恢复正常增长。综上，我们假设 2022-24 年公司普 放产品销量分别-30%/+80%/18%，单价分别-8%/-2%/-2%，预计 2022-24 年普放产品整体营收增速为-36%/+76%/+16%。

乳腺系列：多重因素影响我们预计 22 年销量有所减少，预计 23 年公司销售 逐步恢复正常，假设 22-24 年销量分别-40%/+80%/+25%，单价分别 -10%/-5%/-5%，预计 2022-24 年乳腺 X 射线探测器营收增速分别为 -46%/+71%/+19%。动态系列：口腔种植集采后价格下降，预计口腔种植需求有望快速提高；目前 我国口腔 CBCT 渗透率仍处于相对较低水平，CBCT 是动态产品的重要组成 部分，公司动态产品销量有望受益快速提升。另外，公司第三代平板探测 搭载 DAEC 技术，实现不断升级，有望逐步放量。22 年公司口腔产品型号 较少放量较慢，随着口腔等动态产品的不断补充、第三代平板逐步放量， 预计 23-24 年动态系列产品有望在低基数上实现较快增长。我们预计 2022-24 年动态系列产品销量分别-15%/+110%/+70%，单价分别 -3%/-2%/-2%，整体收入增速分别为-18%/+106%/+67%。

工业及安检系列：我们看好 X 射线探测器在工业端应用前景，目前部分新能 源电池检测产品已经送样检测有望形成规模化销售，同时公司积极突破各 类客户，预计电池检测和集成电路及电子制造检测有望拉动工业产销量增 长；另外安检端检测需求有望恢复正常增长。我们预计 2022-24 年工业及 安检业务产品销量分别-60%/+80%/+60%，单价分别-8%/-2%/-2%，收入 增速分别为-63%/+76%/+57%。 其他业务：公司其他业务收入体量占公司收入比重较小，我们预计 2022-24 年收入增速分别为 8%/5%/5%。

毛利率假设：22年公司因部分客户订单需求下调或滞缓、新产品市场导入不及预期，销售收入下降幅度较大，我们预计毛利率会有所降低，但是未来随着销售规模逐步扩大，动态产品收入比重提高，公司毛利率有望回稳上升，预计22-24年的整体毛利率为38%/42%/44%。

费用率假设：2022 年受疫情影响公司销售活动受阻，为后期扩大销售力度，公 司加强销售人员配置，销售费用基本持平，由于 22 年收入基数较低，销售费用 率较高，23-24 年销售活动正常开展，预计销售费用快速增长，我们预计 23-24 年公司收入大幅增长，销售费用率保持不变，因此我们假设公司 22-24 年销售费 用率分别为 10%/10%/9%；公司为促进全球化经营战略布局，22 年新设海外子 公司和办事处，推动海外投资项目落地，预计管理费用增长较为明显，22 年收 入基数较低，管理费用率增长较大，随着公司收入快速提高，管理费用率有望逐 步降低，我们预计 22-24 年管理费用率分别为 14.5%/10%/9%；

为提升公司产 品竞争力，公司持续加大研发投入、加快研发项目落地转产、优化研发团队组织架构，22 年研发费用我们预计有较高增长，奠定高投入基础，23-24 年我们预 计公司维持高研发投入水平，但由于 23-24 年公司收入大幅增长，预计 23-24 年研发费用率相较 22 年有大幅降低，我们预计 2022-24 年研发费用率分别为 21.5%/12%/10%。

盈利预测：根据以上假设，我们预测公司 2022-2024 年实现营业收入 2.06/3.60/4.68 亿元，同比增长-40%/75%/30%；实现归母净利润 -586/4243/7457 万元，对应 EPS 分别为-0.07/0.48 /0.85 元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】

来源：东方财富号