一家确定性很高的小而美公司！

第一次解读西藏药业（600211）是在今年2月份，当时从中药行业毛利率排名中，我发现它以94.35%（2022年三季报）的毛利率居于行业首位。

而有如此高的毛利率西藏药业，当时市值却仅有110亿元左右，动态市盈率大约18倍多，在此基础上我赋予了它“小而美”的标签。

转眼间，西藏药业在最近两个月里持续上涨，距离我当时关注它的价位已上涨了50%，但显然还没有到我对它期望的翻倍目标（220亿市值）。

今天我们就结合它的年报以及刚刚发布的一季报预告，来展望一下它的潜力。

1、23年一季度净利润增速73%，什么概念？

在分析西藏药业22年年报之前，我们先来看看其一季报预告，据悉，2023年一季度，企业预计实现主营业务收入9.57亿元，较上年同期增长38.39%左右，主要系公司产品销量增加；

同时实现归母净利润3.3亿元左右，较上年同期增长73.43%，扣非净利润为2.92亿元。

可见企业业绩增长和主营业务经营相关，同时盈利能力呈改善趋势，净利率达到34.48%，扣非归母净利率也有30%。

首先从营收角度来看，参考往年各季度的营收规模，2023年企业实现38.28亿元（9.574）还是有希望的；

如果再保守一点，30多亿营收应该势在必得，而2022年总营收为25.55亿元。

同时结合23年一季度业绩，我们可以预期，2023年西藏药业不仅营收将维持高速增长，而且净利润有望维持更快的增速。

如果没有前两年的资产减值损失，西藏药业每个季度的利润规模也相差不多，即13.2亿元（3.3亿元4）的净利润规模也有望实现；

保守一点的话，2023年10亿元的净利润或许不是问题，而2022年净利润仅有3.7亿元，23年相比于22年有望翻倍。

由此，我们可以得出来西藏药业2023年的业绩预测数据：营业收入30亿元+，如果直接按30亿元来算的话，10亿元的净利润，净利率为33.33%。

进而对市值进行测算，10亿元净利润，当前156亿元市值，PE仅有15.6倍；

按照我的翻倍目标，220亿元市值，PE为22倍。

2、业绩目标、PE目标都要达到需要看什么？

我认为如果西藏药业2023年净利润能达到10亿元，增速至少翻倍的话，20倍的估值其实并不高，也就是我的市值增长目标可以实现；

而净利润能否实现10亿元，需要分析西藏药业绩增长的确定性。

由产品结构可知，西藏药业当前业绩增长的核心只有一个，就是“新活素”，它甚至不是一款中成药，而是有着二十年专利的生物创新药，为西藏药业的独家产品，适用于急性心衰患者的治疗。

截至2022年，新活素销售占企业总销售收入的88.44%，实现销售收入22.51亿元，较去年同期增长33.71%。

新活素销售收入增长是驱动西藏药业业绩增长的原因，而新活素销售收入增长和其销售量增长有关。

新活素销售量增长原因可追溯至2017年通过谈判进入医保，虽然当时产品价格也降了60%，使产品价格由近千元每支降到585元，且2020年后又进行了降价（2019年续约），445元/支，但医保对于新活素的放量刺激还是很明显的，而且最近几年的医保价格维持了稳定。

作为医保改革最早一批进入医保的创新产品，首先，我认为新活素具有较高的临床价值。

而从其应用市场空间，以及西藏药业的销售情况和信心来看，我认为可以对新活素增长赋予确定性。

据悉，心力衰竭简称心衰，是所有心血管疾病的终点，而随着心血管发病人数及发病率的提高，我国心衰发病人数也在持续增长，而且和人口老龄化有很大关系。根据统计，2017年中国25岁以上心衰患者人数约为1210万人（包括慢性心衰），每年新发患者约300万人，也就是说到现在，我国心衰患者人数可能已经超过了2500万人，而心衰患者每年住院次数不仅一次，按1.7次计算，心衰患者住院次数又要增加不少。

对于年销售量600万支的新活素来说，按每人一个疗程3剂次统计，可能其覆盖人次仅有200万人。

所以整体来看，新活素在心衰市场的渗透率不算高，而且仍有增长空间。

据统计，新活素作为唯一一款血管扩张药，是当前急性心衰常用药（利尿剂、血管扩张剂、正性肌力药）中市场占比最大的一个，是而且是增速最快的一个。

下图中市场份额占比更大的RAAS阻滞剂和受体阻滞剂为慢性心衰常用药。

由2022年年报可知，西藏药业也在持续加强新活素的推广，目前重点强调“区域”的销售，有望进一步提高产品在医院的渗透率。

（截取自西藏药业2022年年报）

而关于西藏药业2023年的预期增长情况，企业在最近的投资者关系活动记录中提到，新活素今年力争40%左右的增速，同时保证新活素和依姆多销售额达到28亿元，那么30亿元的营收目标还有悬念吗？

再落脚到利润增长上，我认为10亿元的净利润目标同样有望实现，根本逻辑是90多的产品毛利率，而10亿元的净利润仅需要其净利率超过30%；

除此之外，前两年的资产减值扰动风险已经基本出清。

最后是估值层面，现在估值预期仅有10几倍，而想要达到20倍PE其实也简单，要么以结果说话，要么以行为说话，结果的话，看23年业绩就行了，行为的话就只能看企业到底在做什么了。

对于23年的业绩我其实是有信心的，但西藏药业估值之所以还在徘徊，一方面是因为23年的业绩增长结果需要明年才会呈现出来，另一方面可能是因为企业做的还不够，毕竟我们还要展望24年及以后西藏药业的增长。

不过现在10倍的预期估值（以10亿元净利润基数测算），已经很便宜了~

来源：飞鲸投研