吹爆了！千亿赛道炒作扩散，产能非常稀缺，投资标的全梳理

作为光伏最有前景的新赛道，HJT一直是萝卜君紧跟的方向，从近期看，无论是电池的转化效率还是爱康科技等厂商的投产规划，都预示着产业化进程持续加速。

此前也是着重梳理了HJT设备这一细分领域，在本轮HJT概念的炒作也是冲在最前面的，主要原因是，在目前的实验室环境下中，异质结电池的效率不断新高，持续验证并深化了产业的逻辑。

总得来说，2021年是异质结投资和量产的元年，在于其行业规模正不断扩大。随着设备国产化、银浆和靶材成本的降低，以及转换效率提升带来的增效+降本，2022年行业将进入降本元年，行业必将进入快速爆发阶段，规模效应一旦打开，HJT电池的成本下降通道将进一步打开。

HJT降本路线，主要分为投资、制造环节的降本。首先就是投资环节降本，主要在于HJT设备国产化带来的降本，而PECVD在HJT产线中50%-60%的价值量对降本起着至关重要的作用，从而推动产线投资回收期快速下降，这也是为什么迈为股份、捷佳伟创、金辰股份等股价大涨的原因。

制造环节降本， HJT电池成本的构成，非硅外，浆料和靶材占据了30%的成本， 所以降本的关键在于，硅片薄片化、银浆国产化、靶材国产化。

HJT电池产业化将给国内银浆、靶材企业带来更多的增量，也给市场带来了投资机遇。下面详细阐述下银浆和靶材的投资逻辑。

HJT电池发生变革，开闸释放低温银浆需求量

银浆，是光伏电池片生产制造必备的重要耗材，成本很高，贵金属材料银粉占其成本的98%。

按技术路线及工艺流程分类，光伏银浆可以分成高温银浆及低温银浆。与主流的PERC以及同时新技术的TOPCon不同，他们用的是高温银浆，目前渗透率超过98%。而HJT电池由于非晶硅薄膜含氢量较高等特有属性，要求生产环节温度不得超过 250℃，则许使用低温银浆。

从消耗量来看，TOPCon和HJT2种新型技术的出现，无论是高温、还是低温银浆，用量都会大幅增加。2020年，N型 TOPCon电池正面使用的银铝浆（95%银）消耗量约为 87.1mg/片，背银消耗量约为 77mg/片；N 型HJT电池双面低温银浆消耗量约为 223.3mg/片。其中，TOPCon技术将增加20%的银浆用量，HJT电池技术更是将增加50%+的银浆用量。

因此，想多于高温银浆，低位银浆是从0到1，带来的业绩弹性更大，HJT电池是低温银浆技术研发及产业化的最好推动力。根据预测，到2025年，低温银浆市场将达到99.6亿的市场空间,较2019年增长15倍，有望成为未来5年行业的新焦点。

行业格局，目前，基本形成了以帝科股份、晶银新材、匡宇科技、聚和股份等为代表的四大本土浆料龙头企业，并逐步打破了由杜邦、贺利氏、三星SDI、硕禾等海外浆料企业的垄断。

国内还是以高温银浆为主，低温银浆受制于技术还有成本等问题亟待突破。低温银浆产能不足，垄断性较强，京都ELEX (KE)市占率超90%。

但在A股上，还是有能扛的投资标的，主要是苏州固锝和帝科股份。

国内目前低温银浆进展较快的是苏州固锝，今年上半年已实现686kg的低温浆料出货，另外其加码低温银浆业务， 2020年产能将达到500吨，低温银浆产能可达150吨。客户涵盖以通威为主的国内HIT电池厂，以及2家海外电池厂，有望成为国内低温银浆领域的领头羊。

另一家公司帝科股份作为国内银浆龙头，旗下高端产品居多，主要应用在光伏多晶领域与高端电子元器件上，已涉足低温银浆领域，开始给通威进行供样试产。

靶材已经实现国产化，铟成为市场最大的担忧

HJT需要额外的沉积透明导电层，就需要更多的靶材，不像低温银浆，靶材从技术上已经没什么难度，已经实现了国产化，但是一旦HJT大规模量产，铟的产能会明显不够，逻辑是不是很熟悉，就像现在的“锂”。

铟因为其光渗透性和导电性强，主要用来生产ITO靶材，占全球铟消费量的70%。

从需求端看，2020年全年需求约为750吨。LCD/OLED 需求增速5%，年新增20吨；二代半导体和400G数通（磷化铟）年新增需求约为10吨；增长都比较稳定。新应用主要是光伏，单GW用量约为22吨，考虑回收后用量约为10吨，考虑HBC或者背面AZO，用量约为7吨。2022年HIT进入年10GW级别增速，保守算超过100吨，远期按照HBC 100GW产能计算拉动超过700吨，相当于需求翻倍。

研究机构预计，若2025年HJT市场达到200GW，则ITO靶材需求达到5000吨，是当前面板市场的4倍。以当前靶材成本计算，市场规模将超100亿元。根据天风证券的测算，异质结电池每GW铟耗量为3.17吨/GW，金属铟占每GW成本为300万元。

供给端没有弹性，铟是伴生的非计价品种，全球铟矿的开采成本远高于副产铟，供给来自头部锌冶炼企业从废渣中回收。全球目前铟的总产能为760吨，假设全部含铟锌矿的铟都被分离（主要是亚洲矿含铟），极限年产能大约在1000吨。铟库存高度集中，先导稀材有绝对定价权。

当前铟价格处于历史低位，05年短缺价格高点在1000万元/吨，14年泛亚囤货高点600万元/吨，现在的价格大概是130万元/吨，接近先导成本线，所以，一旦HJT大规模量产，铟元素的价格也会迅速提升，向上弹性巨大，将是一个非常大的潜在投资机会。

A股投资标的：因为供给来自头部锌冶炼企业从废渣中回收，所以关注锌业公司。

以株冶集团为例，公司有50吨分离铟产能，铟价格上涨100万元/吨，公司业绩增厚4000万元，假设2022年铟均价回升至500万元/吨，铟贡献业绩1.6亿元。

锡业股份：公司年产10万吨锌、60吨铟冶炼项目建成投产后，实现了铟的单独回收，成就了公司锡、铟双龙头的市场地位，其铟、锡、锌三种金属的储量分别居全国第一、全国第三、云南省第三。

锌业股份：亚洲第一大的半导体金属铟生产企业，锌业股份铟产能每年约60吨，占全球的十分之一以上。